圆信永丰基金2022年四季度债券投资观点

2022年3季度，债券市场收益率呈现区间下移的震荡走势，10年国债利率中枢较二季度下移了近10bp。7月份影响债券市场主要因素是疫情点状爆发、地产停工停贷事件发酵、政治局会议稳增长的力度低于预期，10年国债利率先上后下，市场整体收益率回到5月低点；进入8月份，资金面持续的宽松，政策利率意外下调，经济数据仍然趋弱使得市场整体利率再下台阶，利率债表现好于信用债，长久期表现好于短久期；进入9月债券收益率先呈现低位窄幅震荡，中下旬在人民币贬值，宽信用力度加大，资金面收紧等因素作用下，大幅回升，10年无风险利率基本回到8月降息前的水平。

经济基本面上，三季度国内经济增速有所企稳，但仍然较弱。投资方面，政策发力的基建上，维持较高的增速，特别是在专项资金的支持下，公共设施基建增速持续增长；制造业投资在政策支持及部分相关产业景气度仍然较高背景下，维持较高的增速；但由于地产流动性风险持续加大，地产投资跌幅扩大，拖累整体固定资产投资增速维持在较低的水平上。消费因疫情影响减小，整体有所回稳，但受地产链消费低迷以及居民收入预期降低的影响，整体恢复程度仍然较弱。外需方面，在海外通胀高企的背景下，出口整体维持较强的韧性，但从出口的量上看是下滑的，外需对于经济的贡献能否维持高位，有待观察。综上，在内需不足，投资弱平衡，外需不确定的背景下，经济基本面趋势仍不乐观。

政策上，季度内呈现以稳为主，对经济托底政策力度逐步加大的特点。货币政策上，整体维持相对宽松，从7月资金利率持续下行，到8月份降息主动应对再到9月持续精准对冲，边际收敛的过程。7-8月，受融资需求低迷影响，在货币政策相对宽松的背景下，资金利率持续下行。进入9月，在美元持续强势下，人民币出现明显贬值压力，央行在流动性投放上明显收敛，市场资金利率出现了明显的回升。财政政策和专项政策工具方面，7月底政治局会议后，稳增长措施逐步加码，基建开工提速已经对微观层面经济活动起到了较大的拉动作用；专项政策方面，从新增3000亿政策性金融工具额度到5000亿专项债结存限额下放，再到2000亿新增设备更新专项工具，叠加保交楼各项政策支持，奠定年内社融稳定增长的基础。

信用方面，由于流动性维持宽松，机构整体资金配置压力仍然较大，在配置资金推动下，三季度整体信用利差呈现低位震荡走势，整体利差水平维持在过去一年的低位；信用资产内部分化较大，高等级信用整体利差继续压缩，但受房地产行业信用冲击的影响，房地产行业及和地产关联较大的城投利差出现了明显抬升，相关信用风险事件持续扰动市场；由于宏观基本面趋势仍然较弱，叠加海外流动性收缩，整体信用分化的状况仍将持续。

相对于上半年，中国经济的外部环境明显弱化，在外需回落压力加大的背景下，经济增长压力在疫情以及房地产持续走弱的影响下明显加大，债券市场在经济基本面走弱的预期下，整体收益率处于一个较低的位置。

债券市场目前的定价相对中性的涵盖了较低的资金利率和较弱的经济基本面预期。未来货币政策对资金面的影响，经济基本面走势以及宽信用政策的效果将直接影响市场无风险利率的定价。四季度内，预期无风险利率大概率将维持2季度到3季度的区间内波动，债券配置上，维持相对中性的策略有利于后续根据相应因素的变化进行调整；信用资产方面，信用利差分化将持续，因此信用资产方面的选择也以相对安全的利差获取为目标。转债方面，无风险利率低位对于转债的高估值维持存在较大不确定性，在整体基本面偏弱趋势下，对转债整体估值将相对谨慎。