浦银安盛债市观察 | 季度初资金面转松，收益率震荡下行

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上周公布的9月份信贷与社会融资数据增幅好于市场预期，显示宽信用措施见效。不过由于今年的3月、6月社融数据也较好，因此市场此前对于9月社融回升也已部分price in，在上周真正公布数据时，收益率表现相对平稳。上周为国庆假期后的第一周，资金利率季节性回落，部分在上季度末降杠杆的机构转为重新恢复杠杆，这一过程推动债市收益率震荡下行。另外，上周美国通胀数据超预期，打消了此前市场对美联储转鸽的期待，美债收益率出现较大波动；不过在“以我为主”的政策导向下，国内债市受到的影响不大。上周全周，中债国开1Y、3Y、5Y、10Y收益率分别持平、下行6BP、下行9BP、下行7BP。

上周公布了9月份的融资数据及通胀数据。其中，9月由于大型银行发力宽信用，叠加政策性工具释放带来的配套贷款增长，共同促成9月信贷增幅大幅好于市场预期。不过从信贷内部结构看，9月的增长主要来自企业贷款，而居民贷款尤其是居民中长期贷款仍然同比偏弱，显示居民购房需求的恢复仍较缓慢。通胀方面，9月国内CPI同比增2.8%，分项中的涨价部分主要来自食品，而非食品分项大部分出现了增幅的回落。

9月底稳地产政策三连发，包括放松利率下限、退还个税、公积金贷款降息等。目前为上述政策效果的观察期，截至最新的高频数据显示，主要一手房成交同比延续缓慢回暖方向，而部分热点城市的二手房成交则有了较明显的改善，后续观察回暖过程能否扩散到一手房及二三线城市。

由于国庆假期较长，9月末跨季资金利率回升明显；进入10月后，资金面明显转松。10月内MLF到期量5000亿，但并未出现部分投资者期待的降准操作，背后的原因可能是近期美联储加息过程对全球跨境资金流动带来较大扰动，出于维稳汇率的考量，本月采用了等量对冲的形式对到期MLF进行续作。

●利率债方面：综合来看，前期多项稳增长措施近期正处于效果释放期，政策性金融工具及PSL的发力有望支撑信贷，房地产销售的复苏过程也受到市场的广泛关注，这都对债市收益率形成一定向上支撑。但另一方面，10月以来国内疫情仍然多点散发，导致相应地区的封控措施，这可能对近期消费与服务业的复苏带来一定负面影响。在基本面处于上述胶着状态的环境下，短线内债市组合可采取相对中性的久期策略。

●信用债方面：三季度信用债市场整体走势延续第二季度资产荒行情，信用利差收缩到历史低位。信用策略上，建议配置仍以高流动性中短久期信用债为主。城投债方面，坚持区域优先，回归经济、财政实力较强的区域，回避高负债率及失信区域，重视主体信用分析，城投属性强，区域重要性高的平台仍有较好的配置价值，关注一级发行、二级折价交易及估值波动风险，此外，关注地产相关风险对城投的传导。地产债方面，虽然房地产市场利好政策频出，但尚未明显传导至房企，风险释放或未结束，对于民企地产债投资依然保持谨慎，并加强对相关房地产产业链企业的信用资质变化观察。特定债券品种方面后续可持续关注银行理财净值化转型进度，根据二级资本债、永续债流动性以及相对信用利差走势进行配置。

●可转债方面：12月是否继续加息75bp仍有待观察，在能让市场看到通胀见到确切拐点和政策能够切实退坡证据之前，风险资产预计仍有反复。前期调整较多的医药（有业绩，配置价值）和信创（有催化，交易价值）这两条线有望持续，建议增配，新能源板块会受到资金抽离影响，机会偏结构化，转债关注医药/信创/新能源的储能。