权益周报 | 鲸落

上周内外市场出现较大分化，外围在美联储加息预期边际缓和带动下普遍反弹，但A股却在权重股带领下继续大幅杀跌。其中沪指周下跌4.05%、沪深300指数下跌5.39%、创业板指数下跌6.04%、中证500指数下跌2.94%。科创50指数逆势收涨，周涨幅为2.66%，周线收出三连阳走势。市场弱势核心力量来自于机构群体减仓行为，因为公募不择时特征，减仓是短期行为，反而给未来加仓提供力量：

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鲸落—机构集中持仓行业大幅杀跌

基金三季报公布完成后，基金的动向呈现典型的再平衡行为，但三季度平衡过程相对缓慢。从数据看，公募基金三季度对持有比例较高的新能源、食品饮料、医药行业做了小幅减仓，加仓表现较为凌乱，没有明显的方向性。

分析内在原因，一方面因为过渡集中持仓引发了机构的担忧，部分机构主动调整了持仓导致重仓行业持股比例下滑；另一方面因为国庆前新能源、食品饮料等持仓集中行业并没有显著的利空或者逻辑上硬伤，同时，其他行业也缺乏中长期逻辑，这使得机构持仓再平衡进度缓慢且加仓方向凌乱。国庆后，内扰扰动因素频发导致部分行业受到影响。比如银行、地产行业受到“风险资产重新评估”的社论影响，对未来预期悲观；新能源汽车行业则是因为10月高频数据走弱带来高估值压力。这些行业均是市场权重行业，且是机构重仓配置行业。行业影响因素变化严重打击了机构持仓信心，诱发机构加速持仓平衡，主要表现为对重仓行业的快速减仓行为，这是上周市场杀跌的核心原因。部分投资者认为外资流出是市场杀跌的主要原因，实际从买卖力量看，上周北上资金净流出127亿，全年净流入39亿。单周127亿净流出对市场的影响并不是很大，而全年依然正流入，对市场起到的作用是略微偏正面。

在此前周策略观点中，我们分析阳光私募仓位在9月底降至历史偏低水平（57%左右），游资、散户因为市场量能缩减表现也处于仓位偏低状态。市场主流参与群体中，公募是仓位较高的群体，也是市场潜在的风险。短期公募的快速减仓使得微观资金面的最后风险在释放，同时，因为公募长期维持高仓位的投资理念，意味着减仓完成后，加仓方向将成为市场主要的超额收益来源，可关注安全相关（产业链安全、医疗安全、粮食安全、自主可控等等）、高端制造相关等方向。

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短期扰动，无需对未来过度悲观

近期因为扰动因素较多导致指数下跌，市场弱势略超出预期。同时，因为机构减仓抱团行业大概率仍未完成，且疫情短期恶化带来不确定因素，市场短期仍有波动，但我们无需对未来过度悲观。

首先是估值的快速下移给市场提供了足够的安全边际（上证指数PB已经接近历史极值）。随着公募仓位下调，市场整体参与者仓位都处于低位，微观资金面的拐点将越来越近；其次是外围因素，美联储加息对市场影响弱化，外围市场大幅反弹，外围环境阶段性处于偏暖情形；第三是社融、地产销售等数据开始出现一些积极变化，会给市场提供支撑。当前市场处于极度悲观的敏感点，这也正式转折的敏感点，变盘也许在不经意间产生，暖冬行情仍然是值得期待的。

综合看：短期扰动因素的变化刺激机构大幅减仓集中持有行业，由此给市场带来沉重的压力。在疫情短期恶化带来新不确定性情况下，市场短期仍在波动敏感期。但未来看，低估值背景下大多数因素都在陆续转向正面，暖冬行情依然是值得期待的。我们维持判断，认为当前是年内第二次重要的操作机会，也维持长期角度当前是熊市转折期的判断。

配置与操作：市场出现拐点的概率在增加，熊牛转换的思考也会不断深化。从熊牛转换逻辑出发，非银金融、尤其是券商行业会成为未来重要的超额收益方向；从疫情渐进式放松逻辑出发，疫情受损行业的逻辑会不断强化，消费和服务行业机会也将更加明显；从机构持仓再平衡逻辑出发，部分低估值医药和科技行业也存在修复的要求。行业上看，证券、保险、地产、消费、部分医药和科技子行业是主要配置方向。

胡红伟

安信资管 投资经理

华东师范大学金融学硕士。12年资本市场研究、投资经验，对资本市场有深刻的理解与认识。现任安信资管权益产品投资经理。风险提示

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