债市周报 | 流动性宽裕，预计短端利率下行空间不大

安信资管固收团队 2023-03-29 11:34


一 
经济

地产保持恢复节奏。中观高频数据显示经济修复斜率放缓。相较1-2月份，3月份需求端边际走弱，上周30城商品房成交面积小幅上行，与2019年正常年份比较斜率维持不变，保持了正常节奏，但百城土地成交面积同比转负增且环比降幅扩大，二手房的销售表现较为一般。


上周沿海八省日耗煤量回升，行业开工率大多企稳略升，粗钢产量也延续回升态势。汽车零售、批发销量偏弱。


图：商品房成交

图：土地成交

数据来源：WIND，安信资管


美联储加息接近尾声。美联储如期加息25个BP。美联储加息25BP至4.75%-5.0%，2023年目标利率水平为5.1%，与去年12月的预期持平；对2024年底的利率预期从4.1%升至4.3%。我们认为，美联储坚持加息，一方面是给市场传递坚持控制通胀的政策目标，另一方面是传递地区银行危机较为可控。点阵图估计值的18位美联储官员中，有7位认为利率将高于5.1%的“最终利率”。对未来两年的预测也显示了成员之间分歧很大，反映在“点”之间比较分散。预估中值指向2024年降息0.8个百分点，2025年降息1.2个百分点。


图：美联储散点图

图：经济预测

数据来源：WIND，安信资管


美联储措辞有较大变化。第一，删除过去反复强调的“预计持续加息是适宜的”，改为“预计一些额外的政策紧缩可能是适宜的”，表明美联储加息近尾声；第二，删除“通胀有所缓和”等内容，强调“通胀依然很高”、“致力于恢复2%的通胀目标”，认为一些额外的政策收紧是合适的，以便实现限制性的货币政策立场，使通胀率在一段时间内回到2%；第三，新增“美国银行体系稳健且富有弹性。最近的事态发展可能会导致家庭和企业的信贷条件收紧，并给经济活动、就业和通胀带来压力”、“将密切关注未来发布的信息，并评估其对货币政策的影响”。


对未来展望。下调美国2023年GDP增长预期至0.4%（去年12月是0.5），2024年GDP增长预期至1.2%（去年12月1.6%）。下调23年失业率预测至4.5%（去年12月4.6%），上调23年核心PCE至3.3%（去年12月3.1%），24年核心PCE预测不变（2.5%）。预计未来的加息并不确定，取决于银行危机发展和未来的通胀和就业数据。CME的数据显示，美联储在5月利率保持不变的概率为53%，加息25个基点的概率为47%。


关于地区银行危机。鲍威尔强调美国银行体系不存在广泛的弱点，银行体系健康有韧性，加息已经得到充分消化，银行危机可能是可控的。“最近的事态发展可能会导致家庭和企业的信贷条件收紧，并对经济活动、就业和通胀构成压力，这些影响的程度还不确定，委员会将继续高度关注通胀风险。”亚特兰大联邦储备银行的GDP跟踪指标显示第一季度的增长率为3.2%，显示美国当前的经济依然较强。但耶伦表态“美国政府不考虑扩大联邦存款保险的范围”对市场造成比较大的冲击，预计短期美债收益率受银行危机影响依然会有比较大的波动。


二 
货币政策与流动性

货币市场操作。上周央行公开市场操作投放3,500亿元，回笼4,630亿元，净回笼1,130亿元。4月份MLF到期量为1500亿元，预计央行超额续做。


图：公开市场操作

图：MLF投放

数据来源：WIND，安信资管


货币市场流动性宽裕。央行降准后，隔夜银行间回购利率平均值1.99，较前周2.13下行14个bp。7天DR007利率平均值2.02，较前周2.1下行7个BP。

图：7天逆回购利率

图：隔夜利率

数据来源：WIND，安信资管


同业存单发行利率。上周同业存单发行利率下行。上周平均计，3个月发行利率下行至2.62，6个月发行利率下行至2.69。各类型机构普遍发行存单利率普遍下行。以6个月期限的存单作为样本统计，上周股份行/城商行/农商行存单平均发行利率平均为2.49/2.67/2.71，分别下行17/6/2个BP。


图：同业存单发行利率

图：不同银行同业存单利率

数据来源：WIND，安信资管


三 
债券市场回顾
上周利率债涨跌互现。国开债短端下行较多，长端变化不大，呈陡峭化走势。具体来看，1年期国开债收益率下行4bp，5年期国开债收益率下行0.01bp，10年期国开债收益率上行0.5bp。国债收益率呈上行态势，1年期国债收益率上行4bp，5年期国债收益率上行2bp，10年期国债收益率上行1bp。上周10年国债收益率上行至2.87，10年国开收益率上行至3.03。


图：国债与国开债利率

图：不同期限国开债利率

数据来源：WIND，安信资管


期限利差涨跌互现。其中10-1利差上行4bp，3-1利差上行5bp，10-3利差下行0.2bp，10-5利差上行1bp。

图：国开债收益率曲线

图：国开债期限利差

数据来源：WIND，安信资管



四 
债市展望
基本面方面，3月以来中观高频数据显示生产端修复放缓，需求端边际转弱，30城商品房成交面积与2019年相比表现尚可，汽车需求疲软，但疫情后服务业改善非常明显。前期长端利率下行反应出3月以来经济修复斜率放缓，海外银行危机下的基本面担忧和风险偏好回落，3月27日实施降准有利于资金平稳跨季，流动性预期改善带动短债行情，后续需要重点关注海外银行风险事件走势已经国内监管政策变化。短端利率向下修复之后下行空间不大，长债利率在基本面改善预期下有望小幅走高。

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