债市周报 | 短期市场偏强，预计未来下行空间不大

安信资管固收团队 2023-05-16 16:24

一 
经济

出口数据走弱。4月出口同比增8.5%，高于一致预期的6.4%、两年复合增速为6%，小幅回落，4月出口仍属偏强水平，一方面与前期积压订单释放有关。另一方面是外需出现了新的增量，以新能源汽车为代表的“新三样”正在成为出口的新动能。国内新能源产业链的快速发展推动新能源车、锂电池等商品在全球市场上的竞争力持续提高，4月中国汽车及汽车零配件同比增长196%和30%，合计拉动出口同比增长2.7个百分点。往后看，全球新能源车的渗透率还有较大的提升空间，中国汽车特别是新能源车的出口同比增速有望继续维持高位。


图：出口

图：新订单

数据来源：WIND，安信资管


从具体产品来看，4月我国劳动密集型产业出口增速回落，电子类产品出口表现较弱，但机电产品出口延续偏强，尤其是汽车、钢铁、通用设备等出口仍是亮点。

图：出口

图：进口

数据来源：WIND，安信资管


4月进口数据看，上游大宗商品类的进口表现较好，但是电子行业进口较差，说明未来出口也表现不好太好，另一方面，汽车类的产品进口较弱，反映出高端需求偏弱的状态。


通胀走低。4月份CPI同比上涨0.1%，扣除食品和能源价格的核心CPI环比上涨0.1%，同比上涨0.7%，涨幅与上月相同。从环比看，CPI下降0.1%，其中，食品价格下降1.0%，食品中，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别下降6.1%和0.7%；生猪产能充足，叠加消费淡季影响，猪肉价格下降3.8%。非食品价格上涨0.1%，非食品中，小长假期间出行需求增加，交通工具租赁费、飞机票、宾馆住宿和旅游价格均有上涨，涨幅在4.6%—8.1%之间，出行链明显改善；国际原油价格回落，国内汽油和柴油价格下降1.7%；汽车和家用器具价格分别下降1.0%和0.6%，商家降价促销，反映需求较弱。


图：猪肉

图：CPI

数据来源：WIND，安信资管


4月PPI环比下降0.5%，同比下降3.6%。受大宗商品价格走弱、国内外市场需求总体偏弱及上年同期对比基数较高等因素影响，PPI大幅走低。从环比看，PPI下降0.5%。其中，生产资料价格下降0.6%；生活资料价格下降0.3%。国际原油价格回落，国内能源价格下降2.3%，化学原料和化学制品制造业价格下降1.1%。钢材、水泥行业需求不及预期，钢铁价格下降1.0%，水泥价格下降0.1%。煤炭产能继续释放，加之进口量增大，煤炭价格下降4.0%。有色金属价格上涨0.2%。下游需求类的计算机通信和电子产品价格下降0.7%，汽车制造业价格下降0.2%，反映出口和终端消费依然偏弱。

图：钢材价格

图：PPI

数据来源：WIND，安信资管


二 
货币政策与流动性


货币金融数据。4月社融和M2数据低于预期，社融存量持平，对实体的贷款、政府债券发行增加，而债券融资和股票融资偏少，M2的下降一方面与贷款增量较少有关，一方面与资金转向理财产品有关，还有一部分是季节性存款流失有关。


图：M2与社融

图：社融

数据来源：WIND，安信资管


贷款方面，4月非金融企业贷款新增6839亿元，同比多增1055亿元。其中短期贷款、中长期贷款分别新增-1099和6669亿元。企业贷款较好，尤其是中长期贷款表现突出，可能与目前银行长期贷款利率偏低，企业有意锁定长期融资成本有关。总量低于预期，可能与前期透支较多有关。个贷方面，银行依然面临较大的提前还款压力，叠加地产销售边际走弱，房地产按揭表现不佳，但短贷相对较好，居民的小额消费较好。

图：贷款

图：存款

数据来源：WIND，安信资管


存款方面，居民新增存款大幅下降，可能有部分资金转向理财产品有关，还有部分增加了短期消费。企业存款在贷款增加、利润减少的情况下还有所减少，反映出企业投资意愿不强。财政存款大幅增加，一方面税收在增加，同时反映出财政支出偏慢。


货币市场操作。上周央行公开市场操作投放120亿元，回笼360亿元，净回笼240亿元。15日将进行5月中期借贷便利（MLF）续做，5月以来流动性整体宽松，银行同业存单利率也一路下滑，MLF需求减弱后本月等量续做可能性较大。


图：公开市场操作

图：MLF投放

数据来源：WIND，安信资管


货币市场流动性宽裕。隔夜银行间回购利率平均值1.37，较前周1.38下行1个bp。7天DR007利率平均值1.81，较前周不变。


图：7天逆回购利率

图：隔夜利率

数据来源：WIND，安信资管


同业存单发行利率。上周同业存单发行利率下行。3个月发行利率下行至2.41，6个月发行利率下行至2.5。各类型机构普遍发行存单利率普遍下行。以6个月期限的存单作为样本统计，上周最后一个交易日股份行/城商行/农商行存单的发行利率为2.2/2.5/2.45，分别下行25/6/7个BP。


图：同业存单发行利率

图：不同银行同业存单利率

数据来源：WIND，安信资管


三 
债券市场回顾
上周利率债下行。具体来看，1年期国债收益率下行8bp，5年期国债收益率下行5bp，10年期国债收益率下行3bp；1年期国开债收益率下行6bp，5年期国开债收益率下行6bp，10年期国开债收益率下行2bp。具体来看，上周10年国债收益率下行至2.71，10年国开收益率下行至2.87。

图：国债与国开债利率

图：不同期限国开债利率

数据来源：WIND，安信资管


期限利差涨跌互现。其中10-1利差上行4bp，3-1利差下行1bp，10-3利差上行5bp，10-5利差上行3bp。

图：国开债收益率曲线

图：国开债期限利差

数据来源：WIND，安信资管


四 
债市展望
基本面方面，4月出口增速下降，后面依然面临较大压力。5月以来中观高频经济数据显示，需求偏弱，房地产方面30城商品房成交面积均偏弱、汽车零售销量环比改善。生产放缓，钢材产量持续下降，沿海八省日耗煤量环比下滑，行业开工率趋于下降，基建方面也表现偏弱。通胀数据继续下探。资金面方面，流动性较为宽裕，社融数据低于预期，通知存款利率下调。短期我们认为债券市场偏强，但因为估值接近历史低点，债市已经给予基本面、资金面和政策较为充分预期，预计收益率未来下行的空间不大。


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