【南华债券周报】降息预期升温，收益率曲线延续牛陡

投资

要点

1.资金面

本周（6月5日至6月9日）公开市场净回笼690亿元。其中，7天期逆回购投放规模为100亿元，到期规模790亿元。下周（6月12日到6月16日）资金面影响因素方面，政府债净缴款1147亿元；同业存单到期规模7145亿元；逆回购到期100亿元，MLF到期2000亿元。

本周资金维持宽松。DR001、DR007、DR014分别为1.26%、1.81%、1.78%，较上周分别变动-4.54bp、3.47bp、-9.69bp。具体来说，本周DR007运行在1.75-1.83%的区间。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为8.5万亿元，较上周增加1.53万亿元，其中R001日均量为7.81万亿元，较上周增加1.59万亿元，R001成交量占比为91.88%。

2.债券利率

本周资金面整体宽松，收益率曲线延续牛陡。周一，月初资金充沛，银行间主要利率债收益率普遍下行；中短券下行1-2bp，10年期国开活跃券230205收益率下行0.66bp，10年期国债活跃券230004收益率下行0.2bp，5年期国开活跃券230203收益率下行1.2bp。周二，股市走弱叠加资金延续宽松，现券延续暖势；中短券下行2-3bp，10年期国开活跃券230205收益率下行0.91bp，10年期国债活跃券230004收益率下行0.9bp，5年期国开活跃券230203收益率下行2.25bp。周三，出口数据不及预期，现券继续走暖；10年期国开活跃券230205收益率下行0.11bp，10年期国债活跃券230004收益率下行0.15bp，5年期国开活跃券230203收益率下行0.65bp。周四，存款利率再降落地影响有限，现券震荡偏弱，中短券上行1-2bp；10年期国开活跃券230205收益率上行0.04bp，10年期国债活跃券230004收益率上行0.15bp。周五，资金延续宽松，市场做多情绪高涨，银行间主要利率债收益率普遍下行，10年期国开活跃券230205收益率下行1.56bp，10年期国债活跃券230004收益率下行1.6bp。全周来看，10年国债活跃券230004累计下行2.4bp，10年国开活跃券230205累计下行2.75bp。

● 5月出口（以美元计价）同比降7.5%，前值增8.5%；进口降4.5%，前值降7.9%；贸易顺差658.1亿美元，前值902.1亿美元。中国5月出口（以人民币计价）同比降0.8%，前值增16.8%；进口增2.3%，前值降0.8%；贸易顺差4523.3亿元，前值6184.4亿元。

● 6月8日，包括工商银行、农业银行、建设银行、中国银行和交通银行在内的五大国有银行再度下调存款挂牌利率。其中，活期存款利率从此前的0.25%下调至0.2%。2年期定期存款利率下调10个基点至2.05%，3年期定存利率下调15个基点至2.45%，5年定期存款利率下调15个基点至2.5%。

● 5月CPI同比上涨0.2%，预期涨0.3%，前值涨0.1%，环比下降0.2%；中国5月PPI同比下降4.6%，预期降4.3%，前值降3.6%。国家统计局表示，5月份消费需求继续恢复，市场运行总体平稳，CPI环比下降，同比涨幅略有扩大，猪肉价格同比由4月上涨4.0%转为下降3.2%。当月国际大宗商品价格整体下行，国内外工业品市场需求总体偏弱，加之上年同期对比基数较高，PPI环比、同比均继续下降。

本周资金面维持宽松，多家大行再次下调存款利率，出口和CPI不及预期，市场降息预期升温，收益率曲线延续牛陡。近两周以来，经济数据偏弱、青年群体失业率上升以及地方债务问题等因素的触发使投资者对基本面弱修复达成共识，交易主线随之切换到对货币、地产放松、财政等增量政策的博弈。就债市而言，短端利率受益于货基、理财增配，以及流动性宽松预期，走势较强；长端利率方面，受经济刺激措施出台预期升温影响，叠加当前位置（十年国债2.7%）赔率已较低，后市继续冲高的动力不足，预计随MLF操作落地，止盈压力或将逐步释放，收益率维持震荡。整体看，短期内债市并无太多增量利好，但经济内生动能偏弱以及信用债资产荒也决定了利率向上调整风险有限。操作上，政策博弈阶段，流动性宽松，做多短端资产确定性相对更高；长端采用波段操作，关注市场调整带来的交易性机会。

1.中信固收  6月5日

主要观点：

总量、高频数据指向供需结构分化、经济弱修复格局延续，债市基本面环境相对友好，而流动性市场或延续相对宽松。另一方面，国内经济预期转弱、资本市场信心不足，后续稳增长政策或加力；而中美经济预期分化、美元走强主导的人民币贬值也限制了宽货币预期，后续长债利率下行赔率不足环境下或对政策端扰动更为敏感，而短端利率估值偏高，或仍具备下行空间。

2. 华泰固收  6月4日

主要观点：

6月债市调查问卷显示，政策博弈和经济增长情况是焦点。其中，6-7月是政策窗口期，最受期待的工具是政策性金融、地产放松和货币政策。债市整体情绪不弱，但对很快突破信心还不足。权益资产“失宠”，债券品种上更看好中短债和二永债、高等级城投，策略上更重视波段操作。短期经济环比走弱还待逆转，货币难紧，配置压力仍大，债市风险不大，但焦点转向政策博弈。需要注意的是本轮政策更兼顾短期增长和长期高质量发展，政策力度可能存在一定预期差，不能期待过高。继续建议中短久期利率（3、5年国开债+二永债）+短久期信用，更重视波段操作，不建议信用下沉。

3. 中金固收  6月4日

主要观点：

在债务杠杆制约的大背景下，整体资本回报和利率可能是逐步走低的方向，虽然债券牛市已经震荡延续了2-3年，但债券牛市的长尾效应下，利率下行的过程可能比较长。尤其是如果今年能看到存款利率补降的话，银行贷款和存款利率都有望低于去年，债券收益率也很可能会低于去年，10年国债收益率可能逐步走低到2.5%甚至更低的水平。对投资者而言，买入并持有依然是性价比最高的投资策略。

风险提示

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