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星石为您整理了部分本期精彩问答供您参阅。
直播时间：2023年6月29日
主题：三季度投资展望，掘金下半年投资机会
本期主讲：万凯航 星石投资副总经理、高级基金经理、首席投资官
Q&A
怎么看待A股上半年表现？对下半年市场有什么展望？
观点：今年一季度赚钱效应要好于二季度，经济复苏预期和政策预期是风格变化的主要原因。后续政策仍以托为主，产业政策的落地可能会更多。下半年的投资机会主要集中于三方面，一是跌出来的机会，二是中报高盈利兑现的机会，三是偏长期的投资机会。
上半年的主要机会在春节附近，春节后股市结构发生了一些变化，股市风格从价值股转向成长股，到今年3月股市风格走向主题化。整体市场看，一季度的赚钱效应要好于二季度，主要是因为一季度市场对于政策和经济复苏是比较乐观的，当时数据也相对积极，整体行情是有逻辑主线的。到二季度，经济复苏的乐观预期出现变化，流动性相对充裕，但资金主要流入主题性板块，市场整体的赚钱效应变差，尤其是到了5月、6月。
为什么今年4月之后经济开始变得比前期预期更弱？这可能是因为传统凯恩斯的刺激政策在中期宏观变量上的作用越来越弱，长期因素的制约正在变大。
后续宏观政策出台的主要目的可能有两点，一是防止系统性衰退，二是保就业。目前看，5月、6月经济动能下行可能比较快，政策出台是有必要的。整体政策可能还是以托为主，后续产业政策可能会更多的落地，对于高端制造业的支持将仍是全方位的。
展望三季度，投资机会可能集中于三个方向。第一个是跌出来的机会，由于市场对于宏观经济的预期比较弱，不少个股都跌出了价值，如果后续宏观预期有了一定的变化，那么个股本身的价值向上修复可能会很快兑现。第二，7-8月是中报密集公布期，中报公布可能会带来行业景气度预期的变化，如果公司盈利高兑现，那么三季度的价值回归也是比较快的，这类机会可能主要集中于相对景气的高端制造业和出行链。第三类机会可能是偏长期的，我们判断经济增速中枢较前几年有下移，国内利率上行动力比较弱，那么从高股息率的角度看，虽然短期快速上涨20%-30%会导致股价波动加大，但如果稳定类标的的股息率空间还在，利率水平比较低的环境下，这类资产其实是波段上行的结构。
Q&A
如何看待近年来A股生态变化？小市值公司表现会持续更好吗？
观点：看长拿长，以自己长处打市场的短处，有价值的标的终将体现。
近几年，小盘股表现偏强的原因有两点。一方面，核心资产自2021年初见顶，应该是炒过头了的一种表现，部分个股横盘震荡，也有部分个股甚至还在跌，有大部分的资金从核心资产中流出到其他板块。另一方面，2020年的时候市场关于宏观的远期信心比较强，但现在市场对于宏观的预期很弱，大家更加关注短期的利益，投射到股市中也是一样，当然量化交易也加剧了这种预期带来的市场波动。从趋势和动能的角度来看，做小盘股的短线投资可能在一两天能赚钱，但长线来看它们的投资价值可能没有那么高。现在的A股投资生态可能更加短视，如果我们看长拿长，可能是以自己的长处去打市场的短处。我们认为，有价值的标的最终会有所体现，因为即使经济环比动能偏弱，但我国的宏观经济增速最低也有3-4个百分点，价值一定是会体现的。
Q&A
如何看待今年的债券小牛市，后续还会延续吗？
观点：今年上半年债券小牛市受到流动性、经济预期两方面因素的影响，下半年债市牛市的动能有所减少。
今年上半年债券小牛市的原因有两点。一是国内流动性不错，今年上半年（尤其是一季度）还是放出来了很多货币的；二是市场风险偏好和经济比预期的要差。向后看，货币投放进一步加码的概率不大，虽然有降息的可能，但从流动性的角度来看，债市的驱动力在变弱，下半年债市的动能有所减少。但下半年债市并不存在熊市的基础，整体而言上行趋势还是存在的。
Q&A
如何看待今年的海外经济的表现？
观点：在高利率水平下保持经济韧性是较为超预期的。
市场预期美联储至少在7月还会加一次息，全年可能仍有2次加息。虽然服务业存在韧性，但美国的制造业PMI表现比较差，我们分析，美国财政补贴是消费的强劲支撑，只不过财政补贴是更加隐性的补贴，例如减少税收。目前美联储基准利率在5%以上，美国经济在高利率环境下保持不错的经济增速是比较超预期的，但高利率带来的国债付息压力也是比较大的。但在通胀和经济韧性的情况下，大概率还是会选择在明年年初降息。
Q&A
对于后续人民币走势有什么观点？
观点：人民币双向波动可能会在今年下半年出现。
从全球来看，制造业为主的国家货币汇率都比较弱，例如日元。从利率平价的角度看，美元利率较高也是重要原因， 目前美元利率在5%以上，而中国国内利率在2%左右，中美利差的存在将导致人民币汇率存在压力。从历史经验看，2019年美国开始降息后中美利差缩小，人民币贬值的压力就小了很多。短期的利率平价影响的是短期流动性，汇率背后还存在着长期资产平价，中期利差下人民币汇率的底可能已经接近了，人民币短期或中期的压力就会减小。我个人判断利差带来的汇率压力最大的情况可能会逐渐好转，今年下半年人民币汇率可能就会开始双向波动。
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