国投瑞银大类资产配置周报(20230911)

(1) 国内方面

出口有所改善。出口方面，短期出口压力有所缓解。根据海关总署统计，美元计价下，2023年8月出口同比增速-8.8%，较7月大幅收窄5.7个百分点，这很大程度上或与去年同期基数下降有关。从季调环比来看，8月出口季调环比接近于0%，已经连续4个月收窄。分国别来看，拉动出口的主要动力仍是俄罗斯，对其他经济体的出口均有明显改善，尤其是拖累最大的美国改善幅度最大。分产品来看，主要产品出口均有改善，不过高新技术产品出口跌幅仍是最大的。

(2) 政策方面

当前稳增长政策正持续加码。 

• 8月25日住建部、央行、金管局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施；
• 8月27日，证监会、财政部等部门推出印花税征收减半，优化IPO、再融资监管，规范股份减持行为等多条政策，提振市场信心，活跃资本市场；
• 8月31日央行等部门发布通知，下调首套和二套房首付比例，降低存量首套住房贷款利率；
• 8月30日至9月1日一线城市全部落地实施“认房不认贷”政策，进一步明确政策力度加码。

(3) 通胀方面

8月CPI环比上涨0.3%，同比由下降转为上涨0.1%。其中食品CPI环比上涨0.5%，非食品CPI环比上涨0.2%，涨幅较7月回落0.3个百分点。食品方面，CPI环比涨幅低于季节性。非食品方面，服务CPI涨幅季节性回落，但整体并不弱。8月PPI环比从-0.2%转正至0.2%，结束了连续4个月的环比负增状态，同比继续回升至-3.0%。总体来看，8月CPI和PPI同比双双回升，基本确认年内“价格底”已经过去。

(4) 海外方面

美国就业形势趋缓，但通胀仍然顽固。7月美国PCE价格指数同比增速3.3%，较6月上升0.3个百分点。核心PCE同比增速较6月上升0.2个百分点至4.2%。通胀增速的回升或意味着美联储实现2%的通胀目标并非一帆风顺，在通胀水平仍高的情况下，美联储降息或尚早，市场正等待美国8月CPI的公布。

（1）货币政策方面

• 7月24日政治局会议指出，“继续实施稳健的货币政策”、“发挥总量和结构性货币政策工具作用”；
• 8月15日央行宣布下调7天OMO利率10bps至1.8%，下调1年期MLF利率15bps至2.5%，宽货币取向明确；
• 8月17日央行发布《二季度中国货币政策执行报告》，货币政策定调时强调 “加强逆周期调节”、“加大宏观政策调控力度”；
• 9月1日央行宣布自今年9月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行的6%下调至4%。

  
  

(2) 财政政策方面

• 7月政治局会议除了要求继续“实施积极财政政策，延续、优化、完善并落实好减税降费政策”之外，还强调“发挥政府投资带动作用，加快地方政府专项债券发行和使用”；
• 7月27日财政部表示，新增专项债券中用作项目资本金的约有2000亿元，且主要集中在交通基础设施领域，其中近一半用于国家重大战略项目；
• 8月1日，央行召开2023年下半年工作会议，表示因城施策精准实施差别化住房信贷政策。

总体来看，预计后续货币政策和财政政策将继续积极发力，保持宽松基调，稳定融资需求。

(3) 海外方面

美国劳动力状况有所缓解，经济数据显示“软着陆”，市场对于美联储货币政策收紧存在部分担忧。截至9月10日，据CME观察数据显示，市场预期年内大概率停止加息，并预期美联储最早大概率将于明年5月开启降息。

从股债性价比角度来看，目前仍处在2006年以来向上1倍标准差以上，从这个角度看股票资产性价比更优。

(1) 股市方面

本周股市虎头蛇尾，对于经济复苏的悲观预期，叠加人民币持续贬值，外资流出，增量资金进场意愿不足，使得市场信心恢复缓慢，存量博弈愈加艰难。

(2) 债市方面

本周债市延续调整，核心因素是资金面超预期紧张，存单和短债利率大幅上行压制债市情绪，此外对增量政策和基本面企稳回升的担忧也利空债市。

数据来源：wind

(1) 股票方面

上周A股主要指数下跌，上证指数跌0.53%，沪深300跌1.36%，创业板指跌2.40%。尽管对于市场冲高回落调整已有预期，但本周市场表现仍羸弱不堪。往后看，国内稳增长政策落地见效叠加人民币汇率企稳有望推动外资回流A股。当前促进外资回流A股的积极因素已在酝酿。国内方面稳增长信号明确，前期受关注较大的房地产政策已在陆续出台。海外方面随着近期美国经济及通胀数据降温，市场对于美联储的加息预期已较弱。

往后看，随着国内发力稳增长、美联储货币政策压力放缓，人民币汇率有望企稳。对于海外资金而言，国内经济复苏及汇率企稳有望提振其风险偏好，进一步推动外资回流A股。未来资金面及基本面回暖望助力A股市场向上。后续随着政策发力推动基本面修复、资金面回暖，市场有望逐渐抬高。

下半年库存周期的见底回升也是驱动我国经济修复的重要动力。随着稳增长政策发力和库存周期见底回升，预计经济增长有望提速，全年GDP同比增速有望达5.3%。在经济回暖的背景下，预计Q2-Q4 A股盈利将稳步复苏，23年全A归母净利润同比增速有望回升至5%左右。往后看，基本面的改善及资金面的回暖将有望推动A股市场进一步向上。

(2) 行业配置层面

中短期地产券商及消费医药较优，中长期科技更强。中短期，结合资金及近期政策亮点，重视地产券商、消费医药等行业。本次随着国内稳增长落地见效，外资流向或将类似去年底，重新回补以消费为代表的顺周期板块。在具体行业配置上，中短期需围绕稳增长和活跃资本市场等政治局会议亮点进行布局。724政治局会议提出要“活跃资本市场”、“适时调整优化房地产政策”，此后相关政策持续出台，随着这些政策的落地见效，地产和券商有望明显受益。

同时，政策催化下低估低配的消费弹性或更大。随着后续基本面预期的扭转，前期跌幅较大的消费板块有望迎来反转，其中医药生物各板块盈利有较大边际改善。中长期，科技是布局方向。中期来看，经济结构的调整需要加快建设现代化产业体系，数字经济或仍是本轮行情的中期主线。借鉴13-15年TMT行情，在经历了估值抬升阶段后，未来数字经济板块或将进入基本面驱动阶段。

可从政策和技术这两个角度出发，寻找数字经济中订单好转、业绩显现的方向。一是政策发力的数字基建、信创等领域，随着各地政府陆续加大对数字经济领域的投入，数字经济中数字基建、数据要素和信创等领域订单和业绩或有望受提振。二是技术变革下人工智能及上游半导体等领域，随着科技巨头正加速布局AI领域，AI大模型的发展将对上游算力相关的硬件领域产生较大拉动。此外近期华为 Mate 60 Pro的上市表明我国科技产业技术进一步突破，后续或有望拉动相关消费电子及半导体产业链。

上周利率债收益率上行，信用债收益率上行，期限利差下行，信用利差下行。十年期国债收益率9月8日收于2.64%，较9月1日上行5BP；十年国开债收益率9月8日收于2.76%，较9月1日上行4BP。期限利差下行8BP至0.54，信用利差下行2BP至0.45。往后看，由于长债利率对目前的基本面和资金面利空定价已较为充分，后续宽货币预期仍相对明确，需求端修复动能尚未出现全面释放的迹象，预计长债利率短期可能延续波动，中期视角下仍会逐步向MLF锚位回归。

长债利率走势

数据来源：wind

上周原油价格上行、黄金价格下行。

(1) 原油方面

国际油价整体呈现震荡上行的走势。供需基本面上，供应将进一步收紧的预期对油价起到有力的提振作用。供应端，沙特与俄罗斯正式宣布延长减产期限；需求端，印度能源需求依旧向好。

(2) 黄金方面

黄金价格冲高后回落。尽管美国劳动力状况有所缓解，经济数据显示“软着陆”，但隔夜美联储官员又“放鹰”，警告市场别匆忙预测美联储已经结束加息。此番言论导致市场大幅降息的预期减弱，使得作为零息资产的黄金吸引力减弱，价格回落。

数据来源：wind