国投瑞银大类资产配置周报(20231009）

(1) 国内方面

国内方面，经济基本面改善明显。从工企利润来看，工业企业利润当月同比回正。2023年1-8月规上工业企业利润累计同比增速为-11.7%，8月当月同比增速为17.2%，较前一月的-6.7%明显改善，这是今年以来首度出现当月利润增速正增长。即使剔除基数影响取四年年化增速，8月工企利润也在大幅边际回升，当月同比从前一个月的3.0%回升至8.7%，这反映企业盈利明显修复。

从影响工业利润的因素来看，量价齐升，而利润率是利润改善的主要驱动力，且上中游行业利润占比均有回升。从PMI 数据看，制造业PMI重回荣枯线上。9月制造业PMI为50.2%，比上月上升0.5个百分点，涨幅略高于季节性。目前制造业PMI自4月以来首次返回扩张区间，且高于过去两年同期水平，强于2019年同期。反映经济短期边际修复。供给指数涨幅强于季节性，扩张边际加快。需求指数重回扩张区间，但仍有进一步提升空间。服务业、建筑业商务活动指数边际回升，但不及近年同期水平。9月经济的边际改善，或主要来自外需的阶段性改善。

(2) 政策方面

当前稳增长政策仍在持续加码。

• 8月25日住建部、央行、金管局联合印发了《关于优化个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，推动落实购买首套房贷款“认房不用认贷”政策措施；

• 8月27日，证监会、财政部等部门推出印花税征收减半，优化IPO、再融资监管，规范股份减持行为等多条政策，提振市场信心，活跃资本市场；

• 8月31日央行等部门发布通知，下调首套和二套房首付比例，降低存量首套住房贷款利率；

• 8月30日至9月1日一线城市全部落地实施“认房不认贷”政策，进一步明确政策力度加码；

• 9月14日央行表示将于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，推动市场流动性保持合理充裕。

• 10月1日求是网发文《深刻把握六方面重大关系的实践要求，以高质量发展推动中国式现代化》，彰显政策的张力和定力并举。

(3) 通胀方面

8月CPI环比上涨0.3%，同比由下降转为上涨0.1%。其中食品CPI环比上涨0.5%，非食品CPI环比上涨0.2%，涨幅较7月回落0.3个百分点。食品方面，CPI环比涨幅低于季节性。非食品方面，服务CPI涨幅季节性回落，但整体并不弱。8月PPI环比从-0.2%转正至0.2%，结束了连续4个月的环比负增状态，同比继续回升至-3.0%。

总体来看，8月CPI和PPI同比双双回升，基本确认年内“价格底”已经过去。

(4) 海外方面

美国通胀继续反弹，核心通胀延续下行。

8月美国CPI同比回升至3.7%，较上一月回升0.5个百分点；环比回升至0.6%，较上一月回升0.4个百分点；8月核心CPI同比回落至4.3%。往后看，预计受能源和食品价格影响，整体通胀或在未来几个月仍有反弹风险，而对核心通胀来说，受租金通胀下行影响，或在未来几个月继续缓解。不过考虑到，美国经济下行较慢，年底核心通胀大概率在3%以上，美联储短期或难以看到降息。

国内经济运行面临需求不足，一些企业经营困难、重点领域风险隐患较多等挑战。

（1）货币政策方面

9月14日央行宣布于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点，即下调后的金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%，宽货币政策持续加码。今年以来，中国人民银行两次降准共释放中长期流动性超过1万亿元，两次降息引导实体经济融资成本下行明显，货币信贷合理增长。

(2) 财政政策方面

截至8月底，中央预算内投资基本下达完毕，专项债券发行使用提速，带动扩大有效投资。中央对地方转移支付已下达9.55万亿元，为保障地方财政平稳运行提供了有力财力保障。

总体来看，预计后续货币政策和财政政策将继续积极发力，保持宽松基调，稳定融资需求。

(3) 海外方面

美国9月非农数据继续偏强，小幅提升了11月加息预期。截至10月8日，据CME观察数据显示，市场预期美联储将维持目前高利率水平到明年，大概率在明年6月降息。

从股债性价比角度来看，目前仍处在2006年以来向上1倍标准差以上，从这个角度看股票资产性价比更优。

(1) 股市方面

本周股市冲高回落，市场对经济预期信心不足以及美联储加息预期不断修整是市场疲弱的原因。

(2) 债市方面

本周债市先下后上，节前交易主线包括紧资金压力的抬升与市场宽货币预期的好转。

数据来源：wind

(1) 股票方面

上周A股主要指数下跌，上证指数跌0.70%，沪深300跌1.32%，创业板指跌0.47%。今年以来A股一波三折，行业轮动速度明显加快。国内多项经济指标低于预期，以及美联储加息预期不断修整是市场疲弱的原因。对比历史市场底部，当前A股调整已较显著。当下政策持续发力支撑基本面修复，市场底低于政策底的概率较小。

随着稳增长政策正持续落地，基本面和资金面积极因素正在悄然累积。借鉴历史看年内往往有两波机会，展望四季度，海内外宏观环境有望迎来利好，政策落地见效叠加经济周期见底回升或驱动市场迎来年内第二波行情机会。

稳增长政策密集落地下，当前积极变化已经出现。从宏观基本面来看，最新经济数据显示稳增长政策已在起效，近期高频数据也印证了基本面或已回暖的趋势。从资金面看，随着活跃资本市场政策持续出台，资金供求关系已明显改善。海内外多重积极因素正在酝酿，未来市场有望重拾升势。

(2) 行业配置层面

短期传统行业或将占优，中期科技成长仍是主线。

短期传统行业占优或将持续。724政治局会议明确加大逆周期调节力度，并提出要“活跃资本市场”、“适时调整优化房地产政策”，近期相关政策频频出台，随着这些政策的落地见效，消费医药、地产、券商等行业基本面将受益。

中长期，科技仍是股市主线，从政策和技术端关注业绩释放的方向。中期维度看，市场主线或将重回科技成长。首先，我国经济结构仍处在转型升级过程中，需加快建设现代化产业体系，科技板块或仍将是股市中期维度的主线。其次，经历近期的下跌后，根据RRG模型，TMT行业已处于“超跌区域”，性价比逐渐凸显。科技板块中，结合政策导向和技术进展，可重视数字基建、硬科技制造、AI应用等领域。

上周利率债收益率下行，信用债收益率下行，期限利差上行，信用利差上行。

十年期国债收益率10月7日收于2.67%，较9月22日下行1BP；十年国开债收益率10月7日收于2.73%，较9月22日下行1BP。期限利差上行4BP至0.52，信用利差上行2BP至0.50。往后看，节后需重点关注的债市两个主要交易点分别为9月PMI回归至荣枯线以上，以及资金面能否转松，而当下10年期国债利率与MLF利率的利差仍被较多高估，后续长债利率或存在一定做多空间。

长债利率走势

数据来源：wind

截至9月28日，上周原油价格上行、黄金价格下行。

(1) 原油方面

国际油价整体呈现先抑后扬的走势。一方面，美联储加息预期引发市场对经济前景的担忧，投资者担心其将抑制经济增长和整体燃料需求；但另一方面，美国原油库存总量、美国商业原油库存量与库欣地区库存量均出现减少，国际油价周内后期重拾涨势。

(2) 黄金方面

黄金价格持续大幅下跌。美联储持续鹰派论调使得市场加息预期继续，美元指数和美国国债收益双双持续走强使得黄金价格承压。

数据来源：wind