在开始之前，我们先用市场常用的ERP指数来衡量目前市场的风险溢价。长期来看，股市相对债市的风险溢价应当是有极限值的，即使盈利增长水平再低，二者也是会保持一定的比价关系，不会呈现风险溢价无限升高的情况。
从绝对值来看，目前的ERP处于较高位置，反映股市的风险溢价是相对高的，但距离历史极端情况仍有一定距离。为何一年多过去了，股市没涨，现在ERP还没有去年高？其实背后主要是企业盈利端出了问题。数据来源：Wind
三季报已经披露完毕，Q3整体利润增长相比Q2有一定改善，但增长幅度仍十分有限。从全市场的净利润数据来看，自2022Q1以来，全市场的净利润几乎不增长了，所以将近两年过去了，估值却并没有通过时间消化。为什么过去两年A股盈利没增长？从量和价两个角度来看，2022年受疫情影响，量的增长很低，GDP同比只有3%，企业的周转效率降低了，同时价格也从高位回落；2023年以来量有恢复，但强度一般，同时物价全面低迷。接近2年的时间企业盈利不增长，使得投资者对于盈利增长的预期非常谨慎，“估值很低，但没有驱动”成为投资者的普遍感受。
从A股过去20年历史来看，A股还没有出现过连续2年的业绩负增长，即使在2011-2015的PPI通缩时期也没出现过。为什么说企业盈利很难持续几年不增长？从GDP收入法的角度来分析，GDP构成可以分为政府税收、居民收入、企业盈利和固定资本折旧四项。整体上，如果GDP持续增长，这四项从长期来看是同步向上的，政府税收和居民收入都是来自于企业，与企业盈利是共生共荣的，固定资产折旧和企业盈利有不同步的地方。盈利好的时候资本开支会增加，但折旧的增加体现在以后的年份，一般对应盈利不好；而企业会根据盈利调整资本开支，当经营困难的时候会主动收缩，未来供求关系重新好转，从而使得企业盈利重新回到增长轨道。所以，企业盈利持续负增长的情况很难出现。下图分别是中、美两国的企业盈利的增长情况，可以看到连续2年不增长的情况很罕见。 
数据来源：Wind
那么，未来企业盈利是否能够增长取决于GDP能否增长。而企业盈利如果能够回归增长，那么随着时间推移，股市当前位置的支撑就会越来越强。
