一、债市回顾

本周央行逆回购投放6522亿元，逆回购到期20275亿元，合计净回笼13753亿元。本周收益率先上后下再窄幅震荡，1Y国债利率下到1.34%，30Y国债利率上到1.85%，主要受季初资金季节性因素以及央行避免人民币对美元快速升值，允许银行间资金价格走低的影响。政策面上，反内卷力度持续加强，货币政策方面，资金价格持续走低，且有一定持续性，关税影响正在逐步降低。

二、本周要闻

PMI小幅回升：中国6月制造业PMI综合指数为49.7，较上月回升0.2个百分点，高于Wind一致预测的49.3，显示制造业景气度呈现边际改善趋势，但整体仍略低于历史平均水平。不同规模企业景气度分化进一步扩大，大型企业51.2>中型企业48.6>小型企业47.3。供需边际变化呈现积极信号，其中采购量和新订单指数均重返荣枯线以上，显示市场需求和生产活动有所回暖，反映经济韧性。

美国6月非农就业数据超预期：6月美国新增非农就业人数为14.7万人，高于市场预期的10.6万人，医疗保健和休闲酒店业分别新增5.9万人和2万人，成为就业市场的主要支撑力量。6月失业率回落至4.1%，低于预期的4.3%和前值4.2%，永久失业率也有所下降。

“反内卷”正进入一个新的阶段：去年7月政治局会议首次提出“防止‘内卷式’恶性竞争”，而今年财经委会议再次强调“治理企业低价无序竞争”，“反内卷”政策将进一步深化。从行业角度，光伏行业已召开行业会议。

三、债市展望

当前债市处于偏多窗口，但是赔率有所下降。短期内，资金面宽松格局不改，政策面处于空窗期，基本面依然处在需求收缩对制造业投资的制约，居民收入预期偏弱对消费需求的制约中。中期来看，市场可能先交易资金面宽松再关注政策面和基本面的变化，但大幅趋势下行概率不大。随着全球贸易谈判实质性进展和财政发力等因素的出现，收益率有望再次转为上行。年内长期利率走势预计将继续维持宽幅震荡格局。