2022年全球市场进入“高难度”模式。A股赛道明星失去“光彩”，投资者一度无所适从。光大保德信基金国际业务部总监、基金经理詹佳认为，或许是时候重拾“核心资产”逻辑，寻觅哪些品质可靠的公司，来渡过今年的高波动环境。而关于“核心资产”，詹佳有一整套完整的方法论，不仅关乎如何找到标的，也关乎如何保持灵活，尽量降低组合波动。他的视野中不仅包含A股也包含港股，但就排兵布阵来说，两者作用不同。

三高一低挖掘核心资产

在竞争白热化的公募基金行业，投资者往往更关注产品或基金经理业绩的相对排名，而对另一个指标关注不足：风险调整后收益。詹佳是一名注重风险调整后收益的基金经理。他认为风险调整后收益考验基金经理管理风险的能力，而后者是基金取得长期稳健收益的关键性因素之一。

落实在选股上，他从“三高一低”来挖掘他的“核心资产”，力求为投资者实现优异的“风险调整后收益”。

三高是指高空间、高壁垒、高资本效率，一低是指低波动。

詹佳认为，投资者对包括权益基金在内的权益资产投资回报有要求。长期来看，具备高增长空间的行业或个股更容易实现投资者的预期。企业层面，这是判断一家企业是“草”还是“树”，是“树”的话，能长成多大的“树”的问题。高竞争壁垒是指企业赖以生存的产品或者服务核心竞争力是否容易被同业复制或被新技术替代。这听起来简单，但实际操作中也并不容易。因为有时“颠覆者”并非来自行业内部。这时唯有对行业发展规律有深刻洞察的人才能率先觉察企业壁垒的变化。高资本效率，詹佳认为诸如ROE之类的财务指标可以作为一个表征。ROE即净资产回报率，它代表公司每一块钱的净资产能产生多少收益。“每个行业都有自己的ROE，多数情况下行业ROE水平是相对稳定的，不太容易在短短几年质变。”詹佳说。

如何管理组合的波动率？詹佳介绍他即利用量化指标来衡量组合的历史波动率，也通过定性分析来前瞻判断。如果组合面临大的风险，或者部分股票机构的持股集中度已经太高，组合的波动可能会上升。他会做出预案。

有了方法论,还要有灵活性。

詹佳以大小轮动来调整组合的灵活性。首先，以通胀预期为横轴，以GDP增速预期为纵轴，将自上而下的资产配置划分为四个象限。然后，明确当前宏观经济所处的象限，决策配置方向。最后，再以全球视野，来对比所选A股的行业景气度和性价比，决定行业轮动的策略。

而在大轮动之下，詹佳还会在优质细分行业的内部，以及重仓个股景气周期中，做小轮动。

大小轮动是基于詹佳通过“三高一低”选出来的股票池子，这个池子约含200多只股票。

重拾“核心资产”逻辑

对于A股的投资者来说，核心资产这个概念不陌生。2017年大盘蓝筹行情风起时，“核心资产”成为热词。后随着市场风格轮换太快，概念逐渐淡出。如今，经历主题和赛道投资的热潮之后，詹佳认为有必要重视“核心资产”投资。在他看来这一投资思路符合当前的市场环境。

在美联储加息的环境下，A股市场面临外部不确定性，高波动环境下，高估值的股票承压，盈利能力成为决胜的关键。

什么样的公司能成为“核心资产”不是赛道论，而是由公司质地决定的。相较于赛道投资看准方向“All IN”的做法， “核心资产”在不同行业中选出最符合要求的公司。

什么样的公司有望成为他的核心资产，詹佳认为这与他三高一低的选股方法吻合。

值得注意的是，詹佳选出来的公司并非平均分布在每一个行业。不同的行业在他的“三高一低”维度上“得分”不同。

詹佳的核心资产配置策略标的目前较多地从三个领域中产生：第一是大消费升级；第二是先进制造；第三是科技创新。 这三个领域是基于他的选股方法论得出的结果。他不会刻舟求剑，恪守这三个领域。当这些领域的风险调整后收益变了，相关“核心的资产”也会变化。

这与“赛道式”投资不同。

谈及大消费升级，詹佳说越来越多的国货品牌已经达到了比较高的市场认可和市占率。以家电为例，某些高端家电品牌在中国的市占率已经超过了德国某知名家电品牌。国货品牌崛起的趋势还反映在运动服饰、奶粉等方面。詹佳认为这一领域会出现很多的具备核心资产特征的企业。

而说到先进制造，詹佳说过去两年中国出口维持了高速增长，中国的产业链完整是重要原因。在全球的供应链中，中国先进制造的供给还不够，未来还有很大增长空间。而在包括汽车在内的行业或者领域，增长的趋势已经启动。

最后，科技创新作为经济增长驱动力的作用越来越显著。品牌升级和现进制造要形成产业化，能够落地也要基于科学的原理和技术升级。詹佳说，美股来看，科技类板块的市值占比非常高。科技并不是只玩概念，谷歌、苹果等科技公司也是著名的“现金奶牛”，“股神”巴菲特也重仓了苹果，也从一个侧面印证了这一点。

兼具风格的稳定性和灵活性

詹佳每天要分出30%的时间，关注宏观环境，包括全球资本市场和知名投资人的观点、动向。

这一方面与他的经历有关。詹佳的职业生涯始于中国香港，他曾任职外资机构从事A股和港股研究，后覆盖范围扩展至大中华区股票。对于知名投资人的观点，詹佳认为，尤其在今年的环境下，美联储的加息节奏对全球市场有重要影响，而海外知名投资人对此的研究可作为借鉴。在一页PPT上，詹佳展示了他近期关注的海外投资人的洞察，包括来自知名投资人罗杰斯、新债王冈拉克、橡树资本霍华德马克斯等人最新观点。

一般认为外资机构在投资A股时注重投资纪律但欠灵活性，而中资够灵活但有时纪律性不足。詹佳的组合风格鲜明但同时换手率较高。詹佳对此做过反思。他认为，高换手背后是看到机会主动出击看到风险主动行动。他认为这是由A股的特点决定的。不同于机构投资者主导的海外成熟市场，A股仍由个人投资者主导，市场高波动。这种情况下，一个股价增长20%的公司如果波动大于20%，它的夏普就小于1。A股的情况是，如果什么都不做，很可能得不到一个比较好的夏普率。他所说的夏普率是指组合的收益率和波动率的比值。

专业机构一般很看重夏普比率。如果两只基金收益率一样，一般认为夏普率更高的基金业绩的可持续性更强。这好比一个优等生正常发挥考了100分和一个差生超常发挥考了100分。尽管但看这一次的成绩，两人是一样的。但是优等生下一次再考100分的概率更高。

在A股投资，詹佳认为保持一定的灵活性是必须的。他认为在A股投资基金经理须时刻警觉：关注宏观环境、关注交易拥挤度等指标，必要时做出调整。而有时换手也是由基金的规模决定的。一只基金在规模增长时，基金经理也应该相应地调仓换股。

港股可为组合提供防御

在中国香港工作过多年的詹佳认为港股的定价模式和A股定价模式不同。A股更多由政策驱动和流动性驱动。包括港股在内的很多海外市场则更多的是遵循现金流折现的估值模型。这与港股以机构投资者为主、海外投资者扎堆的投资者结构相关。港股多、空力量充分博弈，市场的价值发现由机构投资者主导。

不过，随着A股的对外开放，港股A股在过去今年有交融的趋势。

詹佳基于上述分析认为就今年来说，A股进攻性更强，港股则体现出较强的防御性。所以他在港股中重点关注可提供防御的股票。

港股之外，詹佳基于他对全球市场宏观环境的理解认为投资者需要注意部分行业、板块的变化。

进入2022年，全球市场进入估值从高到低的切换。詹佳的组合中曾重点关注医药板块。但他认为在美联储边际收紧的全球环境下，投资者需要重新审视医药行业的估值。美联储之外，国内的“集采”等政策、以及外部环境的不确定性对部分药企的研发形成影响，在此背景下，部分医药公司的投资逻辑受到挑战。

他认为这可能是很多投资者转而投向中药公司的原因：在看到医药赛道，同时考虑的高估值在美联储加息环境下的风险，转而寻找低估值、高股息的品种。

风险提示：

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。在进行投资前敬请投资者仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》、《产品资料概要》等法律文件。敬请投资者关注产品的风险等级与自身风险评级进行独立决策。本材料不构成任何法律文件或是投资建议或推荐。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证上述基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩不代表未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对上述基金业绩表现的保证。