熟悉博时基金权益投资二部曾豪的同业提及他，评语都是“严谨认真、勤勉上进”。曾豪亮眼的履历之下，体现的正是他的勤奋、进取。

在投资上，曾豪是一位攻防兼优、意在长远的全能型选手。他在资本市场摸爬滚打13年，一路从卖方转型买方，不断打磨投资框架，拓展能力圈，形成了“自上而下和自下而上相结合”的投研框架，他尤其擅长追求个股深度阿尔法。

在投资实践之中，拥有广泛研究覆盖的曾豪，其投资模式也正是“寻找具备核心竞争优势的龙头企业，伴随他们成长”。研究显示，曾豪管理基金的超额收益90%来自于选股，剩下10%来自于自上而下的行业择时轮动。

不仅如此，曾豪投资上十分注重回撤，他反复表示“我希望，无论我的投资者在何时买入，都能有良好的持有体验。”

而谈及后市，他认为，经济形势没有预期中那么悲观，中长期来看，这个市场大有可为，相对看好新能源、军工、汽车电子、高端消费、医美、基建和地产产业链、黄金等方向。

卖方转型买方

不断打磨投资框架

曾豪是妥妥的学霸，在上海交通大学获得材料科学与工程、国际金融学双学士学位，以及材料科学与工程硕士，自带“严谨认真、勤勉上进”学霸精神。毕业之后就进入证券行业，至今已经有13年时间。一路走来，他从卖方转型到买方，不断打磨自己的投研框架。

2009年，曾豪入职中信证券从事建材行业研究，因不俗的投研实力，他在2012至2014年荣获“新财富”最佳分析师的“三连冠”(非金属建材行业)，更是在2013年被评为全国十大杰出金融青年。

在此期间，曾豪“自上而下和自下而上相结合”的投研框架初具雏形。“建材是一个很好的行业，既有强周期的水泥、玻璃，也有成长性强的新材料等”，曾豪回顾道。研究强周期行业让曾豪十分重视自上而下的宏观策略，因此锻造了择时、行业轮动、行业比较的思维模式；成长性强的行业研究则锻炼了曾豪的选股能力，“寻找个股阿尔法对业绩帮助很大”。

2015年，曾豪加入华宝兴业基金，先后担任研究总监和投资总监。在深耕投研的过程中，他锻炼了“研究总监”需要的“宽领域”的行业研究能力和极强的沟通能力，以及“投资总监”须具备的投资大格局和专业度。

“从卖方转型买方，或者说从研究转型为投资，并不是一条非常顺畅的路”，曾豪坦言，研究考量核心在于深度研究，但是投资还需要寻找适合自己的投资理念和投资框架。

喜欢复盘和总结的曾豪一直在打磨自己的投研框架。2018年下半年，他反思自己的投资模式，最终发现最适合自己的投资模式为：“寻找具备核心竞争优势的龙头企业，伴随他们成长”。

2021年底，曾豪加入博时基金，这一期间他的投资框架进一步升级：此前，曾豪的投资模式为“深度阿尔法和左侧投资”；之后，曾豪适度向右侧拐点投资做偏移，较大提升了投资效率，同时行业的集中度也有所提升，进攻性也有所增强。

具体来看，对于长期看好但目前盈利不及预期的企业，曾豪会以小额投资的方式布局，等待其财务报表出现拐点，再加大投资力度。

“投资领域鲜见常胜将军，我们要敬畏市场，投资本质就是认知能力的变现”，曾豪感慨道。在他看来，要“敬畏资本市场”，只有不断学习新的领域，投资才会有超额收益，这也是他在投资中做的“加法”。而对于不符合自己投资理念，或者持续努力后仍认知不够深刻的个股和行业，曾豪选择阶段性放弃，也是他做出的“减法”。

构建四维投资模型

强调个股阿尔法

来自曾豪管理基金持仓研究显示，他管理基金的超额收益90%来自于选股，剩下10%来自于自上而下的行业择时轮动。

作为一个优秀的选股型选手，曾豪的选股思路基于四大维度：ROE、行业景气度、公司核心竞争力、估值。

在曾豪看来，ROE是“敲门砖”，是准入指标，“过去三年ROE在10%以上”是最基本的财务指标。但若是拐点型公司，比如当期的投入和产出错配，他也会适度放宽当期标准，但未来1～2年内需要满足上述指标。

对于核心竞争力和行业景气度，曾豪认为二者缺一不可。他构建行业比较模型，从业绩趋势、行业增速、事件驱动和日历效应等8个维度对各个行业打分并排序，选取未来3～5年的景气行业进行投资。

但曾豪最看好的维度——是公司的核心竞争力。看核心竞争力，他有自己思路，并将其归纳为三点，第一、综合成本最低，成本优势足够明显。第二、产品足够强。第三、服务最极致。比如在CDMO、物业等板块，服务做到极致便是核心竞争力，能脱颖而出。

而估值是四维投资模型中最后一个维度。曾豪认为，估值是结果，也是评估个股的重要参考。在他看来，如果个股未来的业绩翻倍，但是估值大幅收缩，那么股价也不会上涨。“每个季度，我会评估一下估值，观察龙头企业与行业第二名的竞争优势差距”。如果差距在拉大，那么对估值的容忍可以适度放宽；如果差距在缩小，则会进行减仓操作。

“只有阿尔法才能穿越周期”，曾豪强调。在他看来，投资需要做“简单而正确的事情”，最重要的是选好公司，其次是好赛道，最后才是好价格。

注重投资者持有体验

双管齐下控制回撤

谈及控制回撤，曾豪曾谈及自己投资基金的往事，他在学生时代曾买过一只当年业绩非常靠前的基金，但在2007年大牛市时该基金却大幅亏损。这次经历在曾豪心中埋下了“重视持有人体验”的种子。

“只有受过伤，才会重视回撤控制。”曾豪表示，我希望，无论我的投资者在何时买入，都能有良好的持有体验。”

该如何控制回撤？曾豪从“行业择时轮动”和“行业配置”两个角度控制回撤。

所谓“行业择时轮动”，分为“行业择时”和“行业轮动”两个层面。具体来看，“行业择时”又细分为中长期维度和短期维度。中长期维度以3～5年为周期，通过“流动性”和“风险溢价指标”两个指标进行大择时。“如果流动性不佳，需要空仓或大幅减仓”。

在曾豪看来，用上述两个指标进行大择时十分有效，能踏准大节奏。2018年的4月份进行了择时“大调仓”，他将仓位从88%一口气降到68%。“当时核心原因是流动性出现了断崖式下跌，风险溢价比也出现了问题，因此要规避系统性风险。”

短期维度以3～6个月为周期，以MA60为参考指标，“该指标在震荡市中十分有效”，曾豪总结道。具体来看，当MA60达到90%时，说明市场极度乐观，处于过热状态，可以适度做减仓；当MA60跌至10%以下时，市场极度恐慌，可以适度加仓，但该指标在极端熊市中无效。

“行业轮动”则以“摆动差”为指标进行操作，其中体现了均值回归的思想。具体来看，曾豪将市场风格分为“成长、价值、消费、周期”四个象限，通过行业指数之间的差值做均值回归。依据指数差值与计算得出的差值阈值，进行相应的加减仓。

“做轮动的核心方法，是对尾部资产进行调整”，曾豪总结道。在进行行业轮动时，曾豪并不会对重仓股进行大幅调整，更多是调整尾部资产。

在“行业配置”层面，曾豪认为，“如果行业配置足够分散，回撤就会得到控制。”原因在于，配置分散则行业间的相关性较弱，较难出现同涨同跌的情况。

中期不必过于悲观

未来两三年值得乐观

面对目前复杂多变的A股市场环境，曾豪直言对市场中期不必悲观，“经济形势没有预期中那么悲观。”

曾豪更是从基本面、流动性和风险偏好三个维度进行分析，首先看基本面，目前国内宏观经济处于缓慢复苏过程中，未来将会有更多“稳经济”措施出台，“从微观数据来看，水泥玻璃的出货量，以及机械有关的数据，都处在缓慢复苏过程中”。

在曾豪看来，中国和美国、欧洲的经济运行周期并不相同，未来一年美国和欧洲的经济将会步入衰退阶段，在投资出口依赖度较高的公司时应更加谨慎。

第二看流动性层面，曾豪判断，国内流动性将保持较宽松的状态，不会大幅收紧；海外方面，从跟踪的指标来看，美国的加息速度已出现拐点向下，“主要是受到衰退的制约”。

第三看风险偏好，而他认为这对市场影响非常大，影响A股风险偏好因素如疫情反复、宏观经济刺激政策等。但是他直言中期风险并不大。

“而从中期看，我对未来2～3年的市场非常乐观。”曾豪认为，政策面托底会“重启经济”，基本面向上；海外方面，美联储的紧缩周期可能在2023年底结束，会带来全球流动性的恢复。

曾豪表示，目前从A股的指标来看，沪深300、中证500、上证50等指数的风险溢价处于较低的位置。一旦经济重启，流动性复苏，目前被压制的股票可能都会迎来较大的机会。在此背景下，他看好四条主线。

第一、高成长型赛道主线。其中包括新能源电池、风电、军工等。新能源板块上，他更对新能源电池后市乐观；在风电板块上，他认为有两大利好因素，第一是需求端爆发；第二是风电板块核心公司的业绩、格局和行业增速均处于上行阶段。至于军工板块，他比较看好的是航发产业链和导弹。

第二、消费主线。曾豪认为，消费板块目前处于大级别行情的底部，目前正处于情绪最悲观的时刻，一旦压制因素消除，消费板块公司的股价会有很大的反弹空间。具体而言，他更看好高端白酒、医美和大消费三个方向。

第三、基建和地产产业链主线。曾豪表示，这两个产业链目前处于极度压制状态，下行风险较低。

第四、黄金主线。“美联储加息拐点将出现，在美国正式步入衰退周期之前，黄金股应该有较大的机会”，曾豪道。