自2008年硕士毕业后就开启大类资产投资之旅，博时基金经理邓欣雨已在债券、可转债、股票市场深耕了接近15年，多资产配置上拥有扎实研究功底和丰富投资经验。

Wind数据显示，邓欣雨目前管理前管理着偏债混合、二级债券、可转债基等8只基金，合计管理规模逼近170亿。截至4月13日，他自2013年担任基金经理以来，任职总回报达到122.83%，年化回报达到8.75%，而同期中证综合债回报仅4.53%，为投资者带来了“稳稳的小确幸”。

经历多年市场风雨洗礼的邓欣雨，站在目前沪指3300点关口去看后市，他认为从大类资产配置维度看，权益类资产目前性价比最高，看准股票市场、可转债市场的投资机遇。

超15年大类资产投资之路

玩转纯债、可转债、股票

自2008年硕士毕业后加盟博时基金，邓欣雨开启了他的长达15年的大类资产投研之旅。

谈及自己的投研经历，邓欣雨坦言，他学科背景是统计学和金融工程，学习期间对债券和金融衍生品有较多接触，因此入职博时后主要从事固收研究，方向是宏观研究分析、可转债研究等。他自2013年正式担纲基金经理，投资经验近10年，目前管理着偏债混合、二级债券、可转债基等8只基金，合计管理规模逼近170亿。多年来深耕多元资产，对纯债、可转债、股票投资均拥有扎实研究功底和丰富投资经验。

可以说是，邓欣雨是中国债券市场一步步发展的亲历者、参与者、见证者。

在他入行之际，2009年中国的信用债市场才刚刚起步，当时中国信用风险非常低，信用债表现出来是波动小、收益又高。据他介绍，当时公募基金没有杠杆限制，只要杠杆加得足，收益非常高。让他印象比较深刻的是，在2012年11超日债爆出信用风险，这一标志性事件让整个行业对信用风险重视度提升，也加强了债券信用研究。

此后，债券市场波澜起伏，他经历过2013年历史罕见钱荒、城投债风波、债市震荡大跌等债券极端性事件，越来越深刻认识到债券投资上信用风险、杠杆风险、久期风险等“风险”，投资思路日渐成熟。

邓欣雨管理的多为含“权”产品，横跨债券、股票、可转债等品种，因此非常重视大类资产配置。他表示，大类资产配置决定了组合90%以上的收益波动特征，绝对收益实现和回撤控制的最主要源头来自于大类资产配置。

历经市场多轮牛熊洗礼，投资风格上邓欣雨更偏稳健，在框架上先会基于宏观经济整体预期自上而下对各类资产未来的投资机会做一个判断。其中，宏观经济整体预期的参数包括经济增长和通胀水平、货币投放总量、信贷总量、社会融资总量等一些经济数据指标，综合这些参数来判断宏观大势，之后再站在对市场中性观察的角度上，找出对宏观政策相对受益或者自身产业趋势发展比较好的资产进行投资。

随后，邓欣雨会重点分析清楚资产的性价比，主要包含两个方面，第一是估值是不是相对低，第二是市场有无反映该类资产的预期（表现为价格是否已经上涨）。操作上，对于性价比高的资产会超配，对于性价比适中的会标配，对于性价比不高的会继续等待时机。

不同类型的资产，邓欣雨也有不同的配置思路。比如投资债券以稳健为主，投资思路主要是判断和紧跟市场大趋势。对于股票的投资，他主要是自上而下选择产业前景好或边际受益宏观经济变化的行业，然后结合估值和公司基本面情况，再进行合理平衡配置。对于可转债的投资，他有比较深刻的思考和理解，核心思路就是寻找估值相对便宜或正股有潜力的个券，一方面需要考量标的正股基本面，一方面也需要重视可转债自身含权的特征。

大波动之下抓住估值这一核心

踏准市场节奏

经过了15年的投资生涯，邓欣雨越来越更深刻地理解估值的重要性。

2008年入行的邓欣雨，见证过多轮股票牛熊更迭，债券市场风云变化。“见过很多次市场涨得很高，大家好像都是股神，但是那时候估值太贵了，资金推动市场，已经显著脱离基本面，风险随时会来临。债券投资也是这样。大家在投资的时候，资本市场人的羊群效应也很明显。”邓欣雨表示，回过头来看，往往市场就是演绎过几年就是一轮牛熊周期，往往市场最悲观的时刻就是最值得布局的时刻。这也让他投资理念逐渐形成起来。

巴菲特经常讲一句话：短期内市场是投票机，长期是称重机。邓欣雨也表示，市场经常说别人恐慌的时候你贪婪一点，其实都是有道理的，大家都感觉很恐慌、绝望的时候，很多类资产的价格从配置角度来说是非常便宜的。投资的时候会发现估值是很重要的因素，股票市场牛市的时候没有人看估值，但是最后发现还是会回来，这个很难去逃脱，就像地心引力把你拉着。

因此，邓欣雨表示，他会考量每一类资产的估值状况，包括自身绝对估值以及各类细分资产的相对估值，会发现哪类资产性价比会比较好一点。他还强调，估值不仅包括绝对价格，也包括综合估值，将所有因素都反映在里面。

如在可转债买卖点选择时，邓欣雨也会从估值和绝对价格去看。因为估值较高、绝对价值较高的话，他一般是尽量去回避，因这个时候风险跟收益是很不对称的，“比较有效的择时就是估值，核心是看估值状态和其基本面及其预期是否匹配。一般估值合理的时候，对拐点可能没有过多的指导意义，而当相对偏极致的高点或低点状态出现时，市场容易出现大的拐点，此时值得重点去思考成因并采取行动。”

正是因为这样看准估值，邓欣雨在市场轮换中，多次踏准了市场节奏。

早在2013年，他刚刚开始正式担任基金经理，正巧碰到历史性钱荒，宏观经济也不太好，市场对股市偏悲观。当时不少转债价格都很低，转股溢价率也很低，非常典型的超低估值状态，正常应该是这类标的往上弹性充足、往下价格支撑力很强，但受市场情绪影响一跌再跌。当时，博时基金整体看准这些可转债的投资价值，看重价值回归之路，因此积极布局转债市场。

“虽然难确定可转债能有所表现的精准时点，但我们一直遵从价值出发积极做布局，还不断加杠杆。”邓欣雨表示，直到2014年下半年迎来大表现，可谓熬过半年以上无人问津的时间，为持有人带来了丰厚回报。“有的时候价值是需要去等待去守护的。”

同样的，在2018年市场最悲观之际，邓欣雨操作布局又做了一次踏准节奏，当时积极布局也获得一波收成。2021年初，信用风险等因素引起了市场集体性担忧，当时不少转债估值非常便宜，甚至很多转债价格跌破面值。“市场极度恐慌，导致遍地是黄金”，因此，他做了积极布局也获得较好收益。

谈及2022年市场震荡大跌，邓欣雨也表示，其实在2021年后半阶段，股票、可债券等资产就出现价格高，估值高现象，潜在风险较大，因此在持仓水平和结构上也做了一些调整。他也谈及自己一些感悟，在市场下跌阶段，不能老想着抄底，需要敬畏市场风险，当然也无需慌乱，理性分析市场所处状态很重要。

“固收+”投资

既考虑“过程”又考虑“结果”

多年玩转债券、股票、可转债等多资产，让邓欣雨在“固收+”投资管理上颇有心得。他直言，伴随着经济增长中枢下行，纯债收益率也逐渐走低，叠加理财产品净值化的大资管时代，“固收+”产品逐渐走进千家万户。

邓欣雨表示，“固收+”是一个以纯债为基础的多资产策略组合，纯债包括信用债和利率债，“+”部分包括可转债、股票等权益类资产。固收部分是基本盘，是组合的收益稳定器，争做从年度的维度看不亏损。“+”部分则是争取获得超额收益的主要来源，但同时也要争取控制好回撤，所以要重点做好这部分的投资。

邓欣雨非常强调“固收+”产品的定位，因为这类产品本身是收益与风险的兼顾，并不是简单地做风险暴露，或在整个过程中只看重“结果”而不关注“过程”。他强调，管理“固收+”并不会一味追求相对收益或者绝对收益，但会越来越偏向于绝对收益，既要“过程”又要“结果”。

在具体做法上，邓欣雨表示，要基于不同风险水平对“固收+”产品进行相应定位，并制定与产品定位相匹配的投资策略，比如按不同最大回撤目标进行划分，并给予对应的预期收益。投资人对最大回撤的容忍度和未来的预期收益是不同的，但是希望尽量争取在同一水平风险控制范围内追求更高的收益。

不会追求收益的时候放弃了风险，不会产生投资风格摇摆的情况。因此，在权益市场风雨飘摇的2022年，不少“固收+”产品净值波动巨大，甚至跌幅超过了普通权益类基金。而邓欣雨管理的“固收+”产品守住了“稳稳的幸福”，最大回撤低于5%，显示出较强的抗风险能力。

为何能拥有较好的回撤控制能力？邓欣雨表示，不同于股票类基金投资可能看重“赔率”，做“固收+”产品要控制净值波动，更重要是看“胜率”，会在有胜率的基础上考虑赔率，宁愿布局胜率偏高的稳健型投资标的而牺牲部分赔率。

邓欣雨表示，“固收+”产品需要做好资产配置，还会面对择时问题，根据宏观经济周期、产业情况做大的择时，获利时适时落袋为安，发现预判出现错误时及时止损。在择时上，除了自上而下考虑外，可思考不基于预测而是基于市场状态分析的择时研判，在市场风险收益比较高时保持较高仓位，风险收益比较低时可适度降低仓位。

邓欣雨是做宏观和可转债研究出身，会更偏向基于固收+的视角来思考股票投资策略。一方面会更多挑选具有绝对收益特征的赛道，如高质量风格，这些公司的ROE相对比较好且稳定，波动率较小，类似于行业龙头或寡头。他之前做过测算，用纯债、转债和股票这三类资产构建组合，股票如果只选取高质量策略，相比于二级债基指数，这类组合的稳健性和收益往往是比较好的。

不仅如此，邓欣雨也有不少精细化布局，重视分散投资。据他介绍，他所管理“固收+”产品，持有股票比例一般不超过2%，平均持有1%左右；同时行业不会太集中，消费、医药、科技等行业会适当分散布局，各行业相关性也会考虑，注重对冲风险。“不同赛道之间做均衡配置取得的效果还是不错的，不应一味追求潜在的极端收益，固收+基金需要尽量避免单押赛道。”

此外，邓欣雨还会需要根据产品的定位，会事后做一些适当的止损、止盈，争取将犯错成本降至低位，“留得青山在，不怕没柴烧”。

大类资产PK更看好权益

积极做多股票、可转债

经历多年市场风雨洗礼的邓欣雨，站在目前沪指3300点关口去看后市，信心颇足地表示，从大类资产配置维度看，权益类资产目前性价比最高，此刻或正当风起时。

“从未来一两年周期维度，我很看好股票、可转债市场。”邓欣雨表示。他的信心来自三个方面：第一、资本市场跟经济周期息息相关，自2021年一季度见顶后，在经历了两年的经济下行周期之后，目前逐渐呈现出经济周期复苏回升的状态，会整体带动企业的盈利好转。

第二、美联储加息的步伐或逐渐放缓或者停止，预计下半年海外流动性给A股市场的影响不会偏负面。

第三、相对来说，目前国内的财政政策积极，货币政策仍保持较为宽松，虽然最宽松的时期或许过去，但是剩余流动性都还不错，这对风险类资产是比较有利的。

“目前大环境对股市比较有利，市场能走多大空间很难算出来，其实每一轮牛市都是边走边看，慢慢走出来的。”邓欣雨表示，分析基本面、政策面、流动性、情绪面等，股票市场都拥有较好的预期。历史经验和统计规律分析也是如此，站在目前位置看未来一到两年，权益市场胜率非常高，超80%。

因此，邓欣雨表示，资产配置角度来说，应该重配权益而稍微轻配债券，“假如说现在调整组合的持有比例，纯债慢慢是在降低配置，增加股票和可转债的配置比例，如自己在去年底开始逐渐增配可转债”。

邓欣雨强调，影响市场选择的重要因素之一是政策导向，其权重在提升中。他表示，今年也可以看到企业融资意愿回暖的一些迹象，如票据利率回升，但绝对水平并不高。同时，PPI处于低位，观察二季度会不会见低点，若企业盈利往上的话，市场预期会更强，对股票市场带来利好。

谈及具体看好的方向，邓欣雨认为，今年政策导向是非常值得关注的思路，因此比较看好信创，半导体、中特估、数字中国等。此外，医药行业也有细分市场机会，如中药、创新药是值得关注的。他还看好人工智能领域，这个是具备颠覆性影响的，或成为火爆全年的主线。

具体到各类资产，邓欣雨也有自己看法。对转债市场，他认为，可转债市场最主要上涨推动力来自于股市，股票市场看好的行业和方向是值得去做的。因此，在看好未来权益市场的基础上，他更看好“偏股型”的可转债标的。

不过，目前可转债市场估值不低，主要是因为目前大类资产配置的“股强债弱”这个投资方向成为市场的共识，因此资金对可转债的配置的力度较强，估值压缩风险不大，韧性会偏强。但相对来说，可转债的预期回报或需要有一定降低。

对于纯债市场，邓欣雨认为，目前信用利差较低，对纯债市场逐渐转向谨慎。但他也认为，债券市场调整之后会有机会，同时，目前经济仍处于弱复苏，债券收益率上行的风险也不大，大概率是窄幅震荡，比较看好的是2年期高信用品种，相对来说票息高一些、期限不长，抗风险的能力也还可以。

谈及市场风险点，邓欣雨表示，年初市场对经济复苏预期较强，但今年以来的数据表明当前是“弱现实”，导致整体市场预期有所修正，对经济复苏的预期在降低，在这一背景下需要密切关注是否有相关刺激政策出台，加速经济恢复。若有此类举措，这对纯债市场会有冲击，但对权益市场相对利好。

“就近期来看，5月初美联储加息会议、一季度经济数据、4月底政治局会议等都是关键性事件。”邓欣雨会密切关注，他预期5月份美联储最多加息25BP，后续加息概率不高，因为美国经济已有步入衰退的压力。不过，他也反复提及，宏观经济是动态变化的，很多预测也是动态，会根据变量或很强的假设因素发生的变化及时做出修正、动态调整。