01 LPR报价持平，宽松窗口关闭了吗？

2月21日，1年期、5年期LPR报价分别为3.7%、4.6%，均与上月持平。

我们认为，虽然2月MLF和LPR均未下调，但从国内经济的基本面来看，货币政策保持中性偏松的总基调不会改变。虽然时间窗口可能没那么长，但后续宽松窗口尚未关闭。

经济数据尚未出现明显好转，仍有宽松的必要性。

经济环境决定宏观政策走向，在今年强调“稳增长”的背景下，经济运行对货币政策的影响可能更大。由于春节效应和高基数的存在，今年1-2月的经济数据同比改善的幅度可能有限。

历年春节错位，都将影响经济活动在1-2月和3月的分配，对同比数据造成扰动。

一般情况下，春节处于1月末2月初的年份里，节假日对工业生产的影响将在1-2月的经济数据中消化，今年或也是如此。

同时，在去年“就地过年”的鼓励下，春节前后工业生产平稳衔接，工业增加值形成了较高的基数，2021年1-2月两年平均增速达到了8.1%，为近年来同期较高水平。

人民币汇率处于高位、国内通胀整体较为温和等因素，为宽松政策提供空间。

美联储加息无疑是近期影响市场的重要原因之一，但外部掣肘将逐渐减弱。一方面，截至2月18日人民币兑美元中间价6.33，在加息预期渐浓的背景下人民币保持强势，对海外冲击仍有较强的吸收能力。

另一方面，市场对于美联储3月加息50bp的预期有所减弱，海外流动性收紧预期最为强烈的时候可能已经过去。

中短期内国内通胀制约可能不大。虽然近期部分大宗商品价格反弹，通胀上行或许还有风险，但相比海外和2021年下半年，风险已经有所减弱，预计PPI同比增速将继续下行，CPI同比增速将保持在温和区间，中短期内通胀对货币政策的制约不大。

宽松政策将对市场风格有一定影响，具体风格走向还是要看宽信用的时间长度和经济情况。

目前来看，国内“稳增长”的诉求较重，国内经济全年逐步回升的目标是大概率会达成的。相对应的，市场风格的转换也将在全年持续， 1-2个月内结束的概率可能并不大。

02 部分大宗商品重启涨价，如何看待周期类资产的投资机会？

大宗商品涨价有一个简单的规律：当不相信大宗商品涨价能持续时，事实上价格上涨一般是能够持续的；相信涨价可持续时，反而价格上涨的持续时间有限。

背后的原因其实并不复杂：相信大宗商品涨价具有持续性时，生产企业会在供给上有一定行动，即增加资本开支、扩大产能。这将在未来的一段时间内形成供给，价格也会随着供给的提升而逐渐下跌。

如果不相信涨价具有持续性，供给端很难形成新增供给，此时只有靠剧烈的需求下行才能带动价格下跌。供给不增加、需求保持平稳的情况下，价格是很难下去的。

对应到投资上，我们认为今年大部分周期性行业的投资难度会大一些，可能只有少数的行业空间会大一些。

中短期来看，我国保供稳价政策下，部分大宗商品的供给较2021年要更加宽裕，因此价格上涨的幅度可能不如2021年，主要是阶段性修复的机会。

2月18日，发改委联合其他部门发布《关于印发促进工业经济平稳增长的若干政策的通知》，提到防范大宗商品价格近期反弹对中小微企业形成新的压力，要“做好铁矿石、化肥等重要原材料和初级产品保供稳价”；

要“优化考核频次，能耗强度目标在‘十四五’规划期内统筹考核，避免因能耗指标完成进度问题限制企业正常用能”，表明大宗商品保供稳价政策的决心极强，预计不会因长期“双碳”目标影响当前正常的工业供给能力。

03 如何看待热门赛道的调整？

2022年以来前期热门赛道波动开始加大，主要原因可以理解为高估值积攒的风险释放。

目前来看风格切换的背后更多的是宏观因素在主导，其中最直接的是美联储加息预期的变化。1月末至2月16日(1月议息会议纪要公布日)期间，加息预期逐渐浓烈，市场开始交易全年加息6-7次、3月首次加息50bp，这对于成长股的短期冲击较大。

我们认为，预期在短期内已经演绎至较为充分的水平，1月议息会议纪要公布后，由于没有超预期鹰派的表述，市场情绪和加息预期出现阶段性缓和。

资料来源：招商证券（图为2022年3月加息预期的概率变化）

所以在宏观层面上对于赛道股的冲击或已经结束。如果具体标的基本面仍比较好，后续应该有修复的机会。

至于后续赛道股能不能反弹延续去年的行情，可能要关注自身基本面的变化。如果基本面仍能达到预期或超出预期，是有可能在反弹后继续上行的。

反之，如果基本面出现问题，股价反弹后可能会进入重新下行的趋势。但目前来看，赛道股的基本面没有大的变化，长期仍有较好的发展空间，第二波下跌（杀估值+杀业绩）的概率可能不大。

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