震荡行情下的医药投资选择

基金经理 张弘

张弘：我是学生物专业的，站在行业人士和普通市民的角度，现在上海疫情的确很严重，明显干扰到了我们的日常生活和工作。我觉得国内坚持清零政策的综合成本最低。对于国内目前社会发展水平，特别是内地医疗水平，如果不坚持动态清零，失控之后所导致的医疗挤兑是相当严重的。

现在整个国内疫情要坚持三个原则，需要做好三个准备：

◆ 第一，要有足够多的检测水平；

◆ 第二，要有足够多的疫苗，要经常打疫苗；

◆ 第三，有足够多的特效药。

现在国内检测做得不错，疫苗也够用，特效药国内要加紧时间去开发，快马加鞭去做。除了这三个物质准备之外，另外大家要做好自己的心理准备。

不管我们做了多少防护，一旦开放国门，可能每个人每年都会被感染1-2次，因为新冠病毒的确是非常容易变异的一个病毒。另外，即使同一种变异，可能半年之后抗体水平下降比较多，可能会反复感染，大家还是要做好防护。

另外对资本市场，我们最后还是要落实到投资本身，现在市场波动特别大，要坚持几个东西：

根据这两点，第一种情况，短期波动（比如疫情），带来公司业绩波动，跌下来可能是一个比较好的投资机会。第二是疫情之下，是不是公司的长期逻辑发生了变化，比如疫苗公司，未来可能每年都会要打加强针，每年都研发新的亚型疫苗，这个要重视。

还有一种情况是国内创新药的推动。我们看到疫情对国内创新药的需求紧迫，如果特效药研发出来，对整个GDP的恢复有决定性作用。

短期的行情，有人开玩笑说像电风扇一样在轮动，大家可以静下心来，从我刚才讲的短期、长期两个角度去选择一些自己可以理解的品种，找好的时点来持有。

张弘：我自己最近在参与一些公司的路演，听了一些特效药公司或是新冠口服小分子药物公司的讨论，自己也搭了一些模型来分析。如果真的开放，疫苗和特效药也准备好了，重症率我觉得可能是1%左右。

再加上一个系数，如果每年感染2亿人里面，可能有20%的人即差不多三四千万人每年要服用口服药或要接受治疗，其中绝大部分应该是口服药物。因为注射用药一般要到医院里面去才能够注射，这对医疗资源的占用不光是药品，还有住院以及其他检查和治疗，对医疗资源的挤占比较严重。重症1%的人可能是需要的。

这两三百亿元的市场里，我相信还是国产药占主流，第一，辉瑞的药进口过来，不可能单价特别低，想把它压到500块钱以内，可能性特别小。 第二，从国家安全的角度还是应该以国产的药为主。

基于价格和国家安全这两方面考虑，还是要国产口服作为两三百亿市场里面的主力占大头，这对国内创新药企业来说是很大的市场，可能有三五家企业来分，相信资本市场也会给比较高的估值。

张弘：的确节奏现在很难把握，如果持股周期特别短，大家都很疲惫，实际效果最后可能也不是太好。还是要把握长期的东西，如果真正有能力去看新闻，每天跟得上节奏，当然是最好的一种状态。新冠一般有两类股票，一个是新冠周期股，代表是手套、检测、抗原、试剂等，一般有两个属性，疫情和周期，每次到了爆发的时候，往往随着情绪会炒。另外一个是周期，有很强的周期股感觉，看订单和价格，抗原检测也是一样的。

还有一种是疫情创新股，或者是疫情+创新，往往是疫苗和特效药。比如疫苗，印象特别深刻的是最早国内A股比较著名的几家疫苗公司，当时上临床了就涨一下，出了一期数据涨一下，二期数据再涨一下，获批了再涨一下，等到数据特别好的时候，反而股价已经到顶，特别符合所有科技创新炒作或是投资的节奏。接下来一两年，可能国产特效药也会这么演绎，这个是科技的属性。

张弘：我入行时间比较久，12年，完整经历过两个医药的牛熊，2010-2015年和2016-2021年。我在2010年入行，那时2009-2011年的三年是医院建设大投入的三年，医保扩容非常快，品种进医保、业绩放量，股价都能涨，一直到2015年。

2015年那一年开始搞临床核查，中国药品制度要向国际接轨；从2015年到2021年第二个牛熊，中国真正接轨世界。当时买的是两个逻辑，创新和消费升级，中国的创新药开始走向世界，消费升级涌现了大量的公司，比如生长激素、医疗服务升级。

2019年、2020年和2021年的上半年医药一直在一个大的牛市里面，到了2021年的下半年，包括到现在，医疗不再处于牛市这个状态里面，我觉得也是跟大逻辑有关系。本身经济发展规律就是周期性的，现在我们可能处在从业以来第三个医药牛熊周期开始，市场都在找方向。

第二个，医药行业的“十四五”规划，大家可以看到每年复合增长是8%，国内GDP增速今年是5.5%，医药行业的增速是GDP增速的1.5倍，不完全靠医保，还有很多个人的自主消费，大家的健康意识也在不断地提高。

不管是从历史纵向对比还是国际横向对比来看，医药都是一个会长期跑赢GDP的行业。距离我们最近的牛熊周期，医药走的是国际化路线。接下来的五年，一定还能够出现很多好的投资机会。

张弘：谈不上是赛道或者是具体行业。我觉得对医药消费不悲观，在疫情长期存在的情况下，个人护理、健康消费是长期可以关注的点。

消费升级可能从过去五年特别高端的医疗消费升级扩展到中产阶级可以承受更大规模的消费升级。 最近这一两年创新药投资的确遇到了很大困难，未来再给创新药行业两三年时间，会发现它是一个非常好的行业。

中国的先进制造，像医疗设备这些，包括原料药这些公司都是精密制造的一部分，在中国真正有工程师红利，能够走向世界先进的产能，精密制造的一些产能，可以重点关注。

张弘：中美关系很大程度上干扰了国内创新投资，中美关系更多是国家安全和科技方面的一些问题。或者说中美现在更多是科技战，我觉得不会大面积的蔓延像之前变成贸易战，现在中美之间的贸易这几年是往上走的，像这次辉瑞特效药大量订单，原料药和中间体订单都给了中国企业，中国抗原检测这些公司大量出口到美国。

比较成熟的产能，像是精密制造、中国工程师红利的高端制造不会涉及到科技战层面，我会相对比较乐观。

第二，有一些中国自己的包括个人护理、中药消费，完全是自己可以控制的行业，我觉得大家可以多关注，会走出一些符合时代发展方向的个股。

张弘：很多公司集采之后的盈利水平其实没有像大家想的断崖式的下降，可能就是增速放慢了，不是真的企业就不行了，我觉得这很大程度上体现出原来头部企业在大的集采背景下是受益，市场份额都扩大了特别多，优质产能都保护下来而且也得到了一定程度的发展，没有像大家想的那么恶劣。

但我觉得在投资上面，大家更多关心的是逻辑，可能不太会真正严格去估。另外集采大的品种，特别是药品品种未来一两年就集采完了。接下来就是稳定增长的，医药行业可能会稳定增长，特别是之前被集采受影响的公司。

它们接下来的品种可能作为一个现金流业务，之上可能还有一些创新品种会贡献更大的业绩弹性，到时候可能会是一个比较好的投资机会，刚才讲的创新药行业未来两三年以后都是中高速增长，而且估值也不错的时候，建议可以买入。我觉得还是要去买创新的逻辑。

张弘：这是一个很难的问题，左侧和右侧。我一般不太做左侧，因为医药行业是这样的，比如像临床相关可能不是简单的说这个产品质量好、数据好、团队好，业绩就能够很好的出来，医药临床的市场和医药整个是一个相对封闭的圈子，很多时候东西好不一定能大卖，可能会有一个很长的市场教育过程。

如果看到一些比较积极的信号，等到临床数据可预期的情况下介入，如果是科技股或消费型的公司，也会等到消费数据开始连续几个月都已经不错，有很好的增长情况下去买入。

也有一些很成功做左侧投资的选手，他们感觉可能更好。我觉得右侧投资比较适合我。买一个公司到底是买它的创新还是买消费成长，如果你是买消费成长，可以等到业绩出来，如果是等创新可以等到很多创新节点出来。

张弘：我觉得中药还是看两块。一是品牌中药，包括比较大的品牌医药企业在中药创新药上，可以当消费股去看，放量曲线也和消费股特别像。比如说品牌中药，我们日常生活中能够接触到的在商超、专卖店碰到的品牌中药和在医院里面大的企业推的中药创新药，很多时候放量曲线跟消费品是一样的，我觉得这是业绩稳定增长的来源，估值体系和逻辑可以对标。

另外，中药逻辑我觉得还是与疫情相关，用中药去预防和干预是成本最低的全面方式，可能比中药、口服小分子药还便宜很多，疫情里面相关的一些药会随着疫情进展去放量，大家也可以去关注。