投资小瑀宙 | 最近的新股破发，意外吗？

近期新股上市频繁破发，打新似乎从一门稳赚不赔的红包策略，变成了不仅未必赚钱、还可能随时亏损的鸡肋买卖。那么，过去持续赚钱的原因是什么，导致当下破发的原因又是什么？

打新策略赚钱的根本动力是一二级市场的价差，也就是说，新股上市的估值水平低于同类上市公司在二级市场交易的价格，从而触发上市之后市场的价格发现机制，套利资金使得其估值差异快速弥合。但最近市场调整较大，导致一二级市场倒挂，于是破发变多了。

但其实这并不是全部，因为历史上也曾经出现过市场不好、但打新持续赚钱的时候。按理说，只要询价机制十分有效，新股上市定价会锚定在二级市场价格的一个折扣上，其折扣大小取决于需要承担的或有风险。这些风险包括大盘的下跌可能、需要锁定的期限等，因此单一的市场环境不好并不必然导致新股破发，询价机制的导向也是破发的重要原因。

市场化的询价机制下，“价高者得”是很重要的原则，因为对于收益的追求可以使市场自发形成价格发现机制。同时，打新的赚钱效应会引发大家对风险的错误定价，资金的内卷导致要求的风险补偿越来越低。为了避免不这样的理性询价，当前的询价机制中引入了剔除部分高价的制度，希望引导大家在报价的过程中保持理性、避免报价过高导致倒挂亏损，但这个剔除高价的比例高低就成为了引导询价策略的重要变量。

结合历史的询价情况来看，虽然大多数机构对于公司价值有基本的判断和理解，但仍有一些非理性的投资者在询价过程中给予极高报价。假设这一部分偏离主流报价投资者数量为5%，那也就意味着我们剔除高价的比例应设定在5%以上，否则这样的机制就失去了意义。但这样的设定与定价方的利益相冲突，对于投行而言，规则内更高的发行价直接关系其项目利润，因此更低的剔除比例似乎是个体的较优选择。

上述矛盾在市场环境较好的情况下并不突出，毕竟股市的上涨会弥补差价，赚钱的效应也会使大家对刚上市的新股趋之若鹜。目前的市场情况正在经历调整，破发较多也导致大家对上市后的新股并没有稳定的赚钱预期，新股赚钱的轮子反转了起来。但也不必过于担忧，市场化的价格发现机制是有负反馈的，不再稳赚的打新策略会降低参与者的热情，也会降低报价者的信心，这一切都会反映在报价调整上，从而使得打新收益再度上升，这就是市场的力量。

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