嘉合固收周报|金融数据大幅不及预期，但已是年内低点

2022年5月13日，央行公布了4月份的金融统计数据： 

• M2同比增长10.5%，增速较3月末提升0.8个百分点；

• M1同比增长5.1%，增速较3月末提升0.4个百分点；

• 新增人民币贷款6454亿，同比少增8231亿，同比增速10.9%，较3月份下滑0.5个百分点；

• 新增社会融资9102亿，同比少增9468亿，同比增速10.2%，较3月末下滑0.4个百分点。

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3、社会融资规模 

2022年4月，新增社会融资 9102 亿，同比少增 9468 亿，同比增速 10.2%，较 3 月末下滑 0.4 个百分点，社融大幅不及预期的原因为新增贷款拖累。 除前述贷款情况外，本月社融有另外两个特点。一方面，政府债券已经连续 7 个月同比多增，财政资金来源较为稳定，对于后期新老基建的投资力度有充分的保证；另一方面，新增委托贷款和新增信托贷款已经连续 5 个月出现了同比多增的情况，与去年大幅压降出现了较为明显的区别。 

在当前环境下，货币政策传导尚不畅通，借由非标渠道勾连政策和民间资本进而拉动投资是较为合适的短期手段，也符合目前我国资本市场的实际情况。在真正疏通货币传导渠道之前，以银行贷款稳住居民房贷和基建配套贷款，以非标手段对企业进行输血可以较快促进国内的有效需求得以释放，加快经济的复苏速度。

总的来看，4 月份金融数据为全年底部是大概率事件，后期将逐渐边际好转。结合我国当下需求不足的实际情况，保证合理的信贷需求可以拉动经济迅速回到合理轨道，但对于改善企业和居民的预期较为困难，经济快速脱离当下困境的力量不足，后续政策还应继续加码。预期改变和企业、 居民自发性的加杠杆是相互影响的正相关关系，在经济下行期内，需要不受市场预期以及具有加杠杆意愿的主体进行加杠杆操作，才能改变当下负反馈循环。换句话说，也就是只有政府加杠杆进行消费和投资才能同时改善预期和企业、居民杠杆，让两者转为正反馈循环才能促进经济的快 速企稳。预计后续将有更多财政政策出台，主要集中于补充政府资金和刺激消费两个方向，货币政策持续宽松，但降息操作有赖于外部环境改善。

本周大宗商品价格继续保持稳定，供应链回升速度放慢。价格方面，国内仍处于供需双弱结构， 整体保持低位稳定，既没有出现需求下探也没有出现快速反弹，政策端可能在近期发力，后续需求端可能出现脉冲式回升。库存方面，螺纹钢库存小幅下降，煤炭库存保持稳定，与近期国家再 次强调煤炭保供有关，预计煤炭未来将保持在近期均值附近。物流方面，节后一周复苏势头有所 放缓，但近期日度数据再次出现了一定程度回升，随着华东区域的逐渐贯通，后续仍有较大改善空间。

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本周开工率出现明显回升。本周高炉、涤纶长丝、PTA 和半钢胎开工率均有不同程度的回升，PTA 和半钢胎回升幅度较大，与当前疫情冲击基本消退吻合。当下仅 PTA 开工率与往年水平仍有较大差距，其余行业开工率基本已回升至合理区间，预计我国生产端整体将在 5 月份恢复至正常水平。

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居民消费方面，猪肉价格基本稳定，蔬菜价格持续下行。本周猪肉价格进入稳定，距离上一轮 猪肉价格抬升仍有一定距离，整体生猪行业仍处于库存去化过程，猪肉价格总体可控。蔬菜价格 由于近期上市蔬菜数量大幅增加，蔬菜价格继续回落，预计疫情复苏后需求端支撑回暖，将延缓 下滑走势。

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本周央行公开市场共投放 400 亿元，公开市场共到期 300 亿元，央行公开市场操作净投放 200 亿元，系假期因素所致。R001 收于 1.37%，较上周上行 7.05BP；R007 收于 1.64%，较上周下行 1.21BP。4 月份信贷大幅低于预期，信贷投放在主动和被动层面都存在一定萎缩，但政策面维持 信贷稳定的重要性在不断上升，预计 5 月份信贷投放将加速，叠加本月缴税对资金面造成干扰， 资金价格中枢将有所上移。

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• 【利率债】

本周利率债在资金利率带动下普遍下行。截至本周五，1年期国债收益率下行2.98BP 至2.01%，1年期国开收益率下行5.53BP 至2.08%；10年期国债收益率收于 2.81%，下行1.23BP，10年期国开收益率收于3.00%，下行2.64BP。利率债市场目前仍然受到较为宽松的资金环境和美债利率的双重牵引，维持在政策利率附近震荡，短期在通胀压力和外部压力下向下空间十分有限，但充裕的资金以及较弱的需求使得利率水平没有出现大幅向上的环境。预计 6 月中旬之前将维持较为稳定的格局，6 月份美联储下一次加息和国内经济数据公布将对债市形成下一阶段的干扰。

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• 【信用债】

本周(5.9-5.15)一级市场信用债发行量 691.03 亿元，总偿还量 1,159.40 亿元，净融资量-468.37 亿元。分评级来看，上周高评级 AAA 发行占比为 73.22%，AA+发行占比为 8.58%。从期限结构 来看，1 年内发行金额占比 49.58%，中长期限发行占比有所增长。上周共有 1 支债券推迟或取消 发行，合计金额 5 亿元。

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本周信用债收益率整体下行。产业债 3 年期 AA+等级下行幅度最大(9bp);城投债 7 年期 AA 等级下行幅度最大（11bp)。

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信用利差方面，上周产业债各等级各期限均表现收窄，其中 5 年期各等级收窄幅度最为明显（6bp)；城投债除 1 年期 AA+、AA 等级外，其余各等级各期限均收窄，其中 5 年期 AA 等级收窄幅度最为明显（4bp）。

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• 【可转债】

本周转债市场跟随股市回升，中证转债指数周涨幅为 1.58%，共成交 7831.60 亿元，转债市场成交活跃，创单周历史最大成交额，日均成交额超 1000 亿元，较前一周有所上涨。估值方面变化不大，目前隐含波动率平均值位于历史 91.2%分位点。转债价格中位数和平价中位数周涨幅分别为 1.96%和 7.14%，截至周五分别收于 117.6 元和 84.6 元。个券方面，本周卡倍转债、城市转债 和同和转债涨幅居前，周涨幅分别为 79.3%、70.0%和 53.3%，润达转债、花王转债和泰林转债 跌幅居前，周跌幅分别为 11.6%、6.9%和 5.3%。

本周权益市场整体上涨，上证指数周涨幅为 2.76%，截至周五收于 3084.28 点，共成交 18667.81 亿元，日均成交额较前一周略有下降，沪深 300 和创业板指周涨幅分别为 2.04%和 5.04%，创业板指表现相对较强。分行业来看，本周大部分行业上涨，申万一级行业中仅银行和农林牧渔板块下跌，周跌幅分别为0.65%和0.12%，汽车、电力设备和电子板块涨幅靠前，周涨幅分别为8.41%、7.87%和 6.26%。

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风险提示：