资金小幅收敛，债市继续调整——南华基金债券周报

投资

要点

1.资金面

本周（12月5日至12月9日）央行每日开展20亿元逆回购操作，公开市场累计净回笼3070亿元。下周（12月12日到12月16）资金面影响因素方面，一级市场利率债计划发行9068亿，含7500亿元特别国债；存单到期规模5268亿；逆回购到期100亿元。

全周来看，资金小幅收敛。DR001、DR007、DR014分别为1.06%、1.73%、1.65%，较上周收盘分别变动-8.78bp、11.04bp、2.84bp。具体来说，本周DR007运行在1.60-1.73%的区间。回购交易方面，本周银行间质押式回购日均量为6.46万亿元，较上周增加1.34万亿元，其中R001日均量为5.71万亿元，与上周增加1.40万亿元，R001成交量占比为88.39%，较上周有所上升。长期资金方面，1个月存单受跨年影响利率上行53bp，3个月和1年期存单利率均上行10bp。

2.债券利率

本周债市延续调整。周一，受周末防疫政策进一步放松影响，银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国开活跃券220215收益率上行1.75bp，10年期国债活跃券220019收益率上行1.56bp。周二，防疫放松叠加理财赎回压力加剧，银行间主要利率债收益率普遍明显上行，短端上行4-7bp；长券10年期国开活跃券220215收益率上行1.5bp，10年期国债活跃券220019收益率上行2.25bp。周三，防疫“新十条”发布，市场关注焦点转向弱现实，中长券下行3-5bp，短券受理财赎回影响继续承压；截至收盘，10年期国开活跃券220215收益率下行3.5bp，10年期国债活跃券220019收益率下行4.19bp。周四，资金面出现收敛，各城市地产销售端刺激政策频出，债市情绪转向谨慎，长券10年期国开活跃券220215收益率上行0.25bp，10年期国债活跃券220019收益率上行0.5bp。周五，通胀数据符合预期，资金平稳偏松，银行间主要利率债收益率窄幅波动，长券10年期国开活跃券220215收益率上行1.25bp，10年期国债活跃券220019收益率上行0.5bp。全周来看，10年国债活跃券220019累计上行1.5bp，10年国开活跃券220215累计上行1.75bp。

● 11月财新服务业PMI为46.7，连续三个月低于临界点，且为6月来新低，预期48，前值48.4。11月财新中国综合PMI下降1.3个百分点至47.0，同样降至6月来最低。

● 中共中央政治局12月6日召开会议，分析研究2023年经济工作。会议指出，明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强各类政策协调配合，优化疫情防控措施，形成共促高质量发展的合力。积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策要精准有力，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自强，社会政策要兜牢民生底线。要着力扩大国内需求，充分发挥消费的基础作用和投资的关键作用。要加快建设现代化产业体系，提升产业链供应链韧性和安全水平。要切实落实“两个毫不动摇”，增强我国社会主义现代化建设动力和活力。要推进高水平对外开放，更大力度吸引和利用外资。要有效防范化解重大经济金融风险，守住不发生系统性风险的底线。

● 11月出口（以人民币计价）同比增0.9%，前值增7%；进口同比降1.1%，前值增6.8%；贸易顺差为4943.3亿元。中国11月出口（以美元计价）同比降8.7%，预期降1.5%，前值降0.3%；进口同比降10.6%，预期降4.2%，前值降0.7%；贸易顺差为698.4亿美元，预期763.1亿美元，前值851.5亿美元。

● 11月CPI同比上涨1.6%，预期1.6%，前值2.1%；中国11月PPI同比下降1.3%，预期降1.5%，前值降1.3%。国家统计局称，11月份CPI同比涨幅回落较多，主要是去年同期对比基数走高影响，食品中，猪肉价格上涨34.4%，涨幅比上月回落17.4个百分点；PPI环比涨幅回落，同比继续下降，据测算，在11月份1.3%的PPI同比降幅中，去年价格变动的翘尾影响约为-1.2个百分点，新涨价影响约为-0.1个百分点。

本周资金面小幅收敛、收益率继续震荡上行。11月以来，债市经历了一轮明显的调整，但逻辑与基本面关系不大，更多是基于理财赎回和防疫、地产政策强预期所作出的负反馈、叠加年底机构止盈，以上均大幅加剧债市投资者的离场情绪，利率底部抬升。展望后市，（1）短期内，债市仍处于“预期不利”阶段：疫情管控已无放松空间，新模式下感染率上升亦在市场预期之内；地产需求端方面，部分城市开始政策加码，武汉、佛山等地已取消限购，预计放松仍会继续；中央经济工作会议临近，外需疲弱的背景下，扩大内需或成为经济工作部署重点。此外，理财赎回压力仍在继续，市场悲观情绪易被放大，操作上建议投资者以稳为主，围绕确定性布局。（2）往后看，基本面修复兑现之前，政策面靴子逐渐落地，利空出尽，市场焦点将重新回归弱现实，疫情后经济基础尚不稳固（三重压力方面供给、预期有所改善，但需求修复仍面临多重挑战）、货币政策尚未转向、资产荒或重新成为债市的支撑因素，预计长端利率可迎来交易机会。

1. 中金固收  12月4日

主要观点：

整体来看，近期债市的调整更多是来自于市场悲观情绪的推动，从基本面的角度、从政策的思路来看，其实我们认为都难以孕育债市真正意义上的“拐点”。在利率调整之后，信用债融资收紧，根据历史经验，预计后续央行还会有进一步的政策举措来呵护实体融资需求。后续来看，需要关注12月政治局和中央经济工作会议对于明年财政政策的发力力度的定调和信号。明年可能社会整体融资需求提升的空间并不大，政府杠杆大幅提升的概率也不高，反而可能还需要在货币政策方面继续发力。在货币政策维持相对宽松的情况下，利率回升的风险可能并不大，债券市场也难以出现真正意义上的“牛转熊”拐点，明年债券牛市可能依然可期。

2. 中信固收  12月6日

主要观点：

预期2023年宏观经济将在更为积极的宽信用政策推动下经历短周期复苏，但外需走弱风险加大料将导致经济修复过程存在波折，债券市场面临上半年宽信用、下半年宽货币环境，10年期国债到期收益率将呈现先上后下的倒V型走势，收益率曲线或经历平坦化再陡峭化的过程。信用债方面，建议布局高资质中久期和中高票面短久期的双轮驱动策略，关注稳增长动能下债市调整后的增配机会，尤其是央国企地产和低盈利产业国企的进场时机，但不宜采取信用下沉。可转债方面，在权益市场逐步回暖的背景下，聚焦正股择券策略有望重新回归，关注经济景气拐点主题，如高端制造、国产替代、自主可控、信创等成长制造领域方向，与全球滞胀格局下供给侧逻辑上的化工相关板块以及上游资源品。

3. 华泰固收  11月27日

主要观点：

上周“强预期”超过“弱现实”，叠加年底等诸多因素，债市继续调整，波动也有所加大。疫情防控政策优化、地产放松动摇了债市逻辑，中期趋势对债市偏不利。但理财赎回风波之后，债市短期赔率有所改善，开放后的“适应期”仍给基本面带来诸多不确定性，债市调整速度将放缓或转为震荡。我们仍建议将存单、短端利率债作为底仓，恢复杠杆到中性水平，十年期国债达到2.9%短期目标位，我们认为明年初或有小幅交易机会，明年的极限位置在3.0-3.2%。

风险提示

本材料非宣传推介材料。投资有风险，请谨慎选择。基金管理人依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他产品的业绩也不构成基金业绩表现的保证。投资者在购买基金前应仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》及相关公告，做好风险测评，并根据测评结果选择与自身的风险承受能力匹配的基金产品。

申明：内容仅供交流，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。