权益市场 | 11月物价指数如期回落，流动性预期将边际收敛

2022年12月5日-12月9日，上证综指上涨1.61%，创业板指上涨1.57%，沪深300指数上涨3.29%，科创50指数下跌0.64%，恒生指数上涨6.56%。海外市场，道琼斯指数下跌2.77%，纳斯达克指数下跌3.99%，标普500下跌3.37%。28个申万一级行业中有21个实现上涨，其中，食品饮料（7.19%）、家用电器（6.06%）、休闲服务（5.17%）上涨幅度较大；计算机（-2.31%）、公用事业（-2.07%）、国防军工（-1.28%）下跌幅度较大。

2022年12月5日-12月9日，陆股通北向资金净流入65.50亿元。2022年12月5日-12月9日，央行共有5笔逆回购到期，总额为3170亿元；5笔逆回购，总额为100亿元；净投放（含国库现金）共计3070亿元。2022年12月5日-12月9日，R007（银行间市场7天回购利率) 上升7.05BP至1.8484%，SHIBOR（隔夜利率）下降8.60BP至1.0710%；期限利差下降10.88BP至0.6034%；信用利差上涨11.24BP至0.7619%。1年期国债收益率上涨13.15BP至2.29%；3年期国债收益率上涨5.60BP至2.50%；10年期国债收益率上升2.27BP至2.89%。

12月9日,国家统计局公布数据，2022年11月份，CPI（居民消费价格指数）同比上涨1.6%，涨幅比上月收缩0.5个百分点；PPI(生产价格指数)同比下降1.3%，与上月持平。结构上，11月食品价格环比下降0.8%，同比上月回落0.9个百分点，食品价格涨幅回落主要是由于天气条件较好，蔬菜、水果以及水产品大量上市，供应充足，同时随着中央储备猪肉投放工作的继续开展，11月份猪肉价格由涨转降，猪肉价格有望总体稳定。除食品项外，11月CPI其他七大类价格环比两涨两平三降，其中交通通信价格环比上涨0.1%，主要是因为受国际能源价格上涨影响，国际油价变动影响国内汽油和柴油价格分别上涨2.1%和2.3%，输入型通胀压力仍然存在。11月PPI同比涨幅PPI下降1.3%，降幅与上月相同。分行业来看，煤炭、石油、有色金属等行业价格有所上涨。当前欧美等多国货币政策收紧，市场对欧美经济衰退产生担忧，经济下行导致需求有所减弱，国际能源价格有望震荡下行，原油、有色金属等国际大宗商品价格回落带动国内相关行业价格下降。随着欧美进一步加息抑制高通胀，海外需求支撑减弱，大宗商品价格有望继续出现回落。展望12月，随着猪周期反弹，加上稳增长政策不断加力，12月CPI同比或将温和上涨。随着大宗商品价格适度回落，高基数效应下，预计12月PPI同比增速或将保持低位。

展望明年流动性，我们认为流动性将边际收敛。今年以来，居民资产负债表收缩，政府大力度加杠杆，资金利率维持在较低水平。2022年政府部门持续加杠杆以支撑全年社融扩张，而居民部门在地产和疫情压制下居民信贷收缩。由于居民风险偏好急剧收缩，居民选择将资产配置于风险极低的现金存款，最终政府部门加杠杆产生的流动性淤积于金融市场，表现为高于社融增速的超额流动性。超额流动性加剧市场对低风险资产的渴求，同时也带来低利率低波动的资金面环境。随着国内疫情防控政策的优化调整，居民风险偏好预期将边际提升，地产政策持续推进，居民资产负债表将进入企稳状态。尽管明年财政预计依然扩张，然而2023年或不再有类似2022年的增值税留抵退税操作，央行操作预计更加灵活，资金面利率波动或较2022年抬升，流动性将边际收敛，而地产销售与社融增速则将逐步回升。

我们认为，市场风格在四季度面临切换。首先，从过去10年的指数收益来看，2-5月成长和消费风格均值连续为正且整体高于下半年，而金融和稳定风格在Q4连续为正且整体高于上半年。其次，从基本面角度看，周期风格今年以来收入增速已连续三个季度下滑，利润Q3为2020年年中以来首次转入负增长区域。而成长、消费、稳定风格的Q3营收增速分别为14.77%、7.62%与10.70%，相较Q2边际改善。然而利润层面，却仅有消费与稳定的单季度利润增速得到明显抬升。消费进一步拆分来看，剔除畜牧养殖后净利润同比增速仅为6.3%，环比-4.2%。因此，稳定风格的利润在Q3表现得比其他风格更好。最后，从政策的角度看，11月21日，证监会主席易会满表示，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥，此番表态为国有企业的估值提升提供了政策支持。因此，我们预计大金融和稳定风格在盈利和政策的双驱动下有望获得持续的超额收益，而以双创为代表的成长板块可能要到明年春季躁动机会更好。