债市周报 | 利率债继续下行，预计债券大型上行风险不大

安信资管固收团队 2023-06-13 20:00

一 
经济

经济较弱。5月外贸数据表现疲软。中国5月出口（以美元计价）同比降7.5%，两年复合增速3.8%（上月6.0%），5月出口低于预期主要是前期积压订单释放完毕后，出口重新回落到向下趋势。从国别来看，欧美、东盟、日韩的出口均回落。在出口商品结构上，汽车类产品、钢材、成品油和通用机械设备出口表现较好。劳动密集型产品出口较弱，电子类产品出口整体出口依然疲软，但边际稍有改善。


图：出口

图：出口

数据来源：WIND，安信资管


5月单月进口降4.5%，两个月移动平均增长-6.2%，进一步走弱。从进口产品结构看，大宗商品类铜的进口改善，铁矿石、原油、煤炭类走弱，食品医疗类产品进口总体走弱。电子产品类进口依然较弱，但边际上已经稍有改善。汽车产品进口总体较弱，反映高端消费依然较为谨慎。

图：出口细项

图：进口细项

数据来源：WIND，安信资管


展望未来，从新出口订单数据看，未来一个季度内出口依然不太乐观，但因为出口结构的改善，未来出口不至于太过担忧。

通胀走弱。CPI同比略有回升，但核心通胀依然疲软。今年以来，CPI同比读数从一季度的1.3%下行至4-5月份的0.2%，基本上九成可归因于去年食品项和能源价格偏高的拖累，同期的核心CPI同比只是从0.8%回落至0.7%。不过，在疫后复苏的背景下，核心通胀的表现依然较差，体现的是内需修复的结构性分化：耐用品需求弱和青年失业问题是制约核心通胀的主要因素；服务价格的超季节性上涨仍在持续，但超涨幅度较低且权重小，正向拉动有限。CPI环比下降0.2%，走势仍在季节性区间内，食品中，肉蔬果蛋价格均下跌；非食品中，耐用品和房租价格下跌较为明显。

图：CPI

图：CPI

数据来源：WIND安信资管


PPI同、环比跌幅均有扩大。5月PPI同比跌幅扩大，一方面是国内外工业品市场需求总体偏弱，近月以来上游大宗商品价格普遍下行；另一方面则是去年高基数的影响，去年同期煤炭、原油和黑色价格均处于高位。PPI环比下降0.9%，国际定价的原油和有色链条行业，国内定价的煤炭和黑色链条行业，出口导向的装备制造行业（汽车、电气、计算机电子等）价格共振走弱。

图：PPI

图：PPI

数据来源：WIND，安信资管


二 
货币政策与流动性

下调存款利率。根据证券时报，6月8日起，多家国有大行将调整存款利率，其中，活期存款利率下调5个基点至0.2%，2年期挂牌利率下调10bp至2.05%，3年期和5年期挂牌利率均下调15个bp至2.45%和2.5%。


此轮存款利率下调背后的原因主要是：1）稳定银行息差。1Q23银行息差降至1.91%的历史新低，存款降息旨在降低银行负债成本，稳定银行息差；2）揽储压力减轻。2022年以来理财净值化、股市波动、房地产市场疲弱的环境下居民财富流向存款，而今年贷款投放前置、后续可能放缓，揽储压力减轻；3）存款降息也有望增加消费倾向、减少存贷款利率倒挂导致的“资金套利”。


货币市场操作。上周央行公开市场操作投放100亿元，回笼790亿元，净回笼690亿元。6月份MLF到期量为2,000亿元，预计央行将续作小额净投放，以提供较长期的流动性。


图：公开市场操作

图：MLF投放

数据来源：WIND，安信资管


货币市场流动性宽裕。隔夜银行间回购利率平均值1.42，较前周1.61下行19个bp。7天DR007利率平均值1.8，较前周1.94下行15个BP。

图：7天逆回购利率

图：隔夜利率

数据来源：WIND，安信资管


同业存单发行利率。上周同业存单发行利率下行。3个月发行利率下行至2.26，6个月发行利率下行至2.33。各类型机构普遍发行存单利率普遍下行。以6个月期限的存单作为样本统计，上周最后一个交易日股份行/城商行/农商行存单的发行利率为2.18/2.29/2.35，分别下行6/5/10个BP。


图：同业存单发行利率

图：不同银行同业存单利率

数据来源：WIND，安信资管


三 
债券市场回顾
上周利率债继续下行。具体来看，1年期国债收益率下行11bp，5年期国债收益率下行2bp，10年期国债收益率下行2bp；1年期国开债收益率下行4bp，5年期国开债收益率下行3bp，10年期国开债收益率下行3bp。具体来看，上周10年国债收益率下行至2.67，10年国开收益率下行至2.81。

图：国债与国开债利率

图：不同期限国开债利率

数据来源：WIND，安信资管


期限利差涨跌互现。其中10-1利差上行1bp，3-1利差下行1bp，10-3利差上行2bp，10-5利差下行0.1bp。

图：国开债收益率曲线

图：国开债期限利差

数据来源：WIND，安信资管


四 
债市展望
基本面方面，5月出口数据低于预期，反映出海外需求走弱对国内经济的拖累，通胀数据也较为低迷，一方面是食品和能源价格下降的原因，另一方面也是国内外需求疲软的映射。本周高频数据显示下游地产需求走弱、中游生产依然较弱，经济修复较弱。市场预期或有刺激政策出台。

资金面方面，上周央行公开市场操作净回笼资金690亿元，但资金面依然维持较宽松态势，存款利率下调有助于10年期国债收益率小幅下降。当前高频经济数据显示基本面依然疲弱，依然没有看到改善的迹象，市场预期后面会有稳增长政策出台，短期债券收益率可能面临小幅调整风险，但大幅上行风险不大。

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