权益周报 | 凝聚共识

顾文博 2023-09-05 17:33

在连续的实质性政策落地后，上周伊始市场出现了成交量的快速放大，各大指数均有大涨，在进入后半周后情绪有所降温。周度看，上证指数上涨2.26%、沪深300指数上涨2.22%、创业板指上涨2.93%、中证500指数上涨3.04%。科创板强势领涨，中小市值指数反弹强于主板指数，市场资金结构有所改善。实质性的政策开始落地执行，资本市场的变化有望被重新审视。
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相同的韵脚，不一样的轮回

从指数上周最大的变化无疑是印花税的调整和证监会关于融资、减持的新政。市场的舆论焦点在前者，主要是历史上有经验可以参照，并且离上一次调整已经隔了15年。我们回溯过往，印花税的调整分别出现在1998年、2001年、2005年、2008年一降、2008年二降、以及本次2023年。从市场反应来看，印花税下调是实实在在的减轻了资本市场的交易成本，是确定的利好，市场短期都会给与正面反应，但拉长看仍然会延续市场的已有逻辑运行。本次印花税调整后的第一个交易日，市场高开超过5%，但随后高开低走几乎将涨幅跌完，市场的情绪在亢奋后快速冷却，似乎本次政策的市场表现远低于预期。

对此，我们认为本次政策的落地主线并不在印花税，而对融资、减持端的改革才是。我们在前期报告中提到，市场在8月份的下跌更多反应的是资本市场资金生态的失衡问题，而不是宏观基本面的进一步下滑。因此，改善场内资金的生态平衡才是资本市场当下改革的关键，而本次监管出台的政策精准的指向了这些问题。除了过往市场低迷阶段已经出现过的收紧IPO节奏举措，本次监管改革政策还包括了再融资、大股东减持、分红、放松融资杠杆等细则，明确了政策导向是“促进投融资两端的动态平衡”，并首次将破发、破净、分红等二级市场的回报情况与减持挂钩。从中长期看，这些举措有可能将重塑A股二级市场生态环境，为长期资金的配置回报提供有利的条件。
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执行将凝聚共识

短期除了上述监管改革以外，我们在宏观经济方面也看到了更多的修复政策执行落地。


1、拖累宏观经济的最大项房地产方面，上周“一线城市认房不认贷、降低存量房贷利率、降低首付比例”等政策开始进入调整执行阶段，这将显著改善当下房地产市场的成交低迷情况，信用收缩趋势将被极大缓解。

2、科技制造业方面，华为发布了被制裁以来的首款自主芯片手机，中国的科技第一品牌回归。虽然我们暂时无法了解实现的过程，但这一政治意味浓厚的标志性事件，将会显著提升市场对于国内产业升级的信心。

3、内需消费方面，房贷压力的缓解、个人所得税在奖金和扣除政策的调整有助于缓解地产下行周期中，受损最严重的中产群体的收入预期。在消费劵等供给端的政策后，终于有实质性的收入端举措落地，这对内需消费复苏将有切实积极的意义。

从最新的高频数据看，8月财新中国制造业PMI升至51.0，重回扩张区间。我们倾向于认为，经济修复已经开始，虽然不否认长期问题仍有待解决，但须更重视边际变化。在地产、科技、内需等重要领域均出现实质性的改善政策执行时，宏观经济企稳将会被逐步验证并反应在资产定价中。尽管长期问题在现阶段会限制市场整体所能达到的高度，但对于当下悲观预期主导的资本市场，边际变化带来的短期收益依然非常可观。

综合看，宏观经济基本面已经显现了更多的企稳信号，资本市场监管改革将显著改善投融资端的平衡，市场会凝聚更多共识，对基本面定价的韧性保持乐观。建议多关注供给“刚性”以及受益于海外需求的国内公司，主要包括国际定价的上游大宗品和具备国际竞争力的部分制造业。此外，监管开始提升对二级市场股东回报的重视程度，绝对收益视角下的红利资产应提升关注度。


配置与操作：维持上次观点——市场指数震荡回升，结构分化延续，短期市场波动受国内政策主导，建议重点关注预期底部修复的个股公司。目前看，匹配度较高的行业包括部分上游资源品、家电、新能源车、机械设备、消费电子等行业。
顾文博
安信资管 投资经理


对外经济贸易大学金融学硕士，11年证券从业经验，9年证券投资研究经验，对资本市场有深刻的理解与认识。现任安信资管多资产投资部投资经理。

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