国投瑞银大类资产配置周报（20231211）

(1) 国内方面

国内来看，经济需求端尚存压力。本周进出口数据出炉。从出口数据来看，出口基本稳定，11月出口当月同比增长0.5%，较10月-6.4%环比明显改善，自今年5月以来首次同比转正。从具体出口产品角度看，劳动密集型产品、耐用消费品、电子通讯产品、船舶出口同比增速明显改善，汽车出口增速放缓。从进口数据来看，进口数据仍偏弱，11月进口当月同比增速为-0.6%，低于前值3.0%。从具体进口商品来看，农产品、上游资源品、塑料、电子通信产业链进口增速均出现放缓；交运设备、医药材及药品、机床进口增速则有所加快。综上所述，受基数因素影响，11月出口表观增速回升，进口数据有所回落，进出口数据整体上显示经济延续复苏趋势。

自7月政治局会议以来，宏观政策加快稳增长步伐，往后看，货币政策或仍将维持宽松，积极的财政政策持续发力，年内实现5%经济增长目标的压力或并不大，但当前外需存在回落风险，内需仍需稳固，经济修复的成果仍需相关逆周期调节政策推进落实。12月8日中共中央政治局召开会议，会议强调，“加大宏观调控力度”，积极的财政政策要“适度加力、提质增效”，稳健的货币政策要“灵活适度、精准有效”，要增强宏观政策“取向一致性”，预计此后政策或将逐渐出台落实。

(2) 通胀方面

11月CPI同比为-0.5%，较上月下行0.3个百分点，主要受食品价格下降影响；11月PPI同比为3.0%，较上月的-2.6%有所扩大，主要受国际油价回落、工业品市场需求偏弱影响。近期CPI和PPI同比的修复趋势都出现了反复，整体反映了居民部门、企业部门需求恢复，有待于政策继续发力提振内需，尤其是广义财政政策。

(3) 海外方面

美国11月季调后非农就业人口增加19.9万人。意外强于市场预期18万人。此外，美国11月失业率录得3.7%，较10月的3.9%下降了0.2个百分点，同样优于市场预期，为近四个月以来的最低水平，可见在美联储试图放缓经济增长之际，劳动力市场依然强劲。

国内货币和财政政策或仍趋稳健宽松，为稳增长形成更大支持。

（1）货币政策

政治局会议提出货币政策要“灵活适度、精准有效”。我们认为，货币政策或进一步稳健宽松，政策利率仍有一定调整空间，包括银行间的资金利率和银行存款利率。

（2）财政政策

政治局会议提出财政政策要“适度加力、提质增效”，我们认为这意味着财政政策方向上仍是“积极”，但发力的力度和规模是“适度”的，不搞大规模刺激的政策。预计2024年赤字率和专项债额度或“略微”抬升，但我们还需要考虑地方增量隐性债务的压降，观察广义财政整体规模的变化。

（3）海外方面

11月美国新增非农数据小幅超预期，随着金融条件近期转向宽松、海外市场降息预期抢跑，12月议息会鲍威尔表态或加剧近期波动。

从股债性价比角度来看，目前仍处在2006年以来向上1倍标准差以上，从这个角度看股票资产性价比更优。

(1) 股市方面

近期国内经济数据好坏参半，A股市场震荡下行。

(2) 债市方面

债市整体下跌但跌幅不一，央行资金净回笼，出口读数偏弱，中央政治局会议扰动落地，债市短端利率上行幅度较大，长端大体企稳。

数据来源：wind

(1) 股票方面

上周A股主要指数悉数下跌，上证指数跌2.1%，沪深300跌2.4%，创业板指跌1.8%。往后看，伴随A股盈利周期向上，叠加外围美联储加息周期有望结束，为24年行情提供支撑。

(2) 国内方面

24年中国经济将延续复苏的趋势，预计24年全A归母净利润同比增长5-10%。而中观行业方面，科技和消费或是拉动24年A股盈利增长的主要驱动力。

(3) 海外方面

美联储加息周期或将终结，A股估值压制因素有望缓解，外资有望回流。

(4) 行业配置层面

四季度到明年初重视大金融、科技以及医药。

大金融：当前大金融板块估值均处在历史低位，当前宏观基本面正逐渐回暖，低估的大金融行业估值有望修复；且四季度市场博弈因素增多，往往也是市场变盘的节点，因此低估值的大金融板块有望迎来向上机会。

科技：随着后续10月底上市公司三季报披露完毕，改革预期的不断提升，市场的关注焦点或从微观企业利润转向经济转型和改革的受益方向，映射到股市上，科技行业或将成为股市中期的主线。科技具体细分方向上，结合政策导向和技术进展，我们认为可重视三个方向。一是政策发力的数字基建，二是硬科技制造，三是技术变革的AI应用。

此外，医药板块具有配置性价比。医疗反腐对行业的影响逐渐过去，并且中期来看我国人口老龄化正在加深，未来医疗需求将持续增加，市场对医药行业基本面预期有望扭转，未来一段时间医药的估值及公募基金等机构的持仓有望趋于均衡，前期跌幅较明显的医药生物板块有望受益。

上周利率债收益率持平，信用债收益率上行，期限利差下行，信用利差上行。十年期国债收益率12月8日收于2.66%，较12月1日持平；十年国开债收益率12月8日收于2.77%，较12月1日持平。期限利差下行4BP至0.28，信用利差上行2BP至0. 34。当前基本面对债市影响偏利多，货币政策延续稳健宽松基调，预计年前资金面或维持紧平衡，关注央行中长期资金的投放力度。中央经济工作会议即将召开，靴子落地前债市或观望为主，定调落地后不排除明年行情提前开启的可能性。我们依然建议债市票息策略为主，长端关注阶段性行情。

长债利率走势

数据来源：wind

上周原油价格大幅下行、黄金价格大幅下行。

(1) 原油方面

自OPEC+组织宣布减产之后，油价反而持续下滑，主要由于OPEC+本次的减产协议不仅在市场对需求的悲观预期下进一步减产，且市场对减产执行力度存疑。

(2) 黄金方面

当前市场对美联储降息预期已经明显抢跑，但11月美国非农数据小幅超预期，12月议息会鲍威尔表态或加剧市场预期波动，上周黄金价格冲高回落。

数据来源：wind

向上滑动阅览