“这几年的A股市场呈现出与之前不同的投资逻辑，这要求我们的投资和研究根据市场的不同状态进行相应的调整。”诺德基金分管投研的总经理助理郝旭东表示。

郝旭东是从业14年的业内老将，拥有7年投资管理经验，他管理的基金长期业绩亮眼；他注重风险与收益比，强调自上而下策略分析，希望能够将绝对收益的风格带给偏爱相对排名的公募基金。

近期，记者再一次采访了郝旭东，发现他的投资框架又有了更新。他表示，当前A股市场正呈现出估值体系的分化，针对不同的标的需要以更灵活的估值逻辑应对。

在分化的市场中重构估值体系

“2019年以来A股市场与此前相比呈现出很多新的特征。当前，市场定价方式明显分化，对传统产业的定价与对景气赛道的定价越来越泾渭分明。”

在他看来，对于传统行业，尤其是周期行业的定价仍然可以按照传统定价方式来进行。“传统周期行业未必能带来稳定的业绩增长，每年的股息也未必会稳定增加，因此需要参考当前股息率和对未来股息率的预期综合判定其投资价值。”传统周期行业出现行业性机会，板块上涨的过程也是股息率下降的过程，而当股息率下降到不再具备吸引力的时候，上涨行情也就接近尾声了。这就形成了一个上有顶、下有底的轮动过程。

对于景气赛道的定价则完全不同。在郝旭东看来，景气赛道投资既不同于传统周期性行业，也不能简单凭对未来的美好憧憬就买入。对于景气赛道的投资需要算这样一笔账，那就是行业进入成熟阶段时，市场空间能有多少，这家公司在整个行业的发展中能够占有多大的市场份额，能产生多少净利润，能支撑多大的市值。“一些赛道龙头的市值顶点往往已透支了未来一多半的发展空间，彼时卖出比持有到业绩兑现更加划算。”

在他看来，新能源汽车赛道估值就已经体现了市场过分乐观的预期。“从历史经验来看，一旦出现预期的逆转，这些产业将不可避免地要面临估值的下杀。”

寻找价值重估

在郝旭东看来，定价是投资中的一项重中之重。“定价定得好，就能在底部买入好公司，分享好公司的高速成长。更重要的是，定价定得好能够帮我们在好公司被高估时卖出。但如果定价发生了偏差，在股价已偏高的时候买入，那就危险了。”

事实上，郝旭东自己的基金产品就相当注重风控，他管理的基金持股的平均估值水平和市净率水平比同类产品更低。郝旭东表示，假设一个行业的发展增速在下降，那么它的估值中枢下移就是趋势性的。当前，在较多产业都面临增速下降的情况下，整个市场估值的下移可能会成为一种趋势。“未来几年内如何更为准确地定价，可能会成为获取阿尔法的核心所在。”而另一方面，估值中枢的下移也会带来价值重估的机会。“有些行业的估值已经趴在地板上了，在这些行业中，一部分很可能是被价值重估的，这里面就蕴含着投资机会。”在郝旭东看来，地产、商业等有望被价值重估。

展望后市，郝旭东表示比较看好一些医药消费类公司、部分军工股及新材料尤其是化工新材料领域的投资机会。“有些顶级的白酒类公司当前的估值水平与海外给予顶级消费品的估值水平相当，这些公司更有望穿越市场牛熊，给投资者带来相对稳定的投资回报。”