编者按：“数据解析基金经理，深度还原投资画像。”英华人物库推出全新栏目数说人物，用形象的语言解析数据背后的基金经理，为投资者还原立体投资画像。带你探寻基金的收益来源，选基先选人。

今年是全面贯彻党的二十大精神的开局之年，全国两会政府工作报告更是提振市场信心。报告还重点提及推进关键核心技术攻关、大力发展数字经济、深化国资国企改革、支持平台经济发展等内容。

针对全国两会释放的政策利好，建信基金权益投资部执行总经理陶灿在中国基金报的采访中表达了自己的观点，他表示将重点关注国企改革预期下，中国特色估值体系修复的低估值优质国企上市公司；以及数字经济带动经济效益、数字化转型的相关投资机会。

本期《数说人物》，基金君将解析建信基金陶灿的投资理念与框架，并分享他对后市的研判，以飨读者。

在投资过程中，多数投资者都会更倾向于经验丰富的老将，因为从业绩稳定性来讲，相比很多年轻基金经理长期策略有效性有待检验，久经沙场的公募老将更得理性投资者的青睐，而建信基金的陶灿就是一位拥有超过10年投资经验的资深老将。

在建信基金内部，陶灿是一位名副其实的“全市场精选高手”，自2007年加入建信基金，陶灿从研究员一路到基金经理再到公司权益投资部执行总经理，拥有丰富的从业经验，经历过多轮牛熊复杂市场的考验。

加入建信基金15年来，陶灿坚持以合理估值投资高质量增长的上市公司，其管理的产品长期业绩优异，远超同类平均水平。

截至3月15日，陶灿在管产品共计8只，投资经理年限为11.68年，管理规模为140.64亿元。据Wind显示，陶灿自管理基金以来的总回报为211.59%，同期沪深300回报为26.80%，近一年回报为10.22%，同期沪深300回报为2.05%。

回看陶灿的管理表现，以其代表基金为例，该基金长期业绩稳定优秀，大幅跑赢沪深300指数，近三年、近五年以来产品超额收益突出。

根据智君科技统计显示，截至3月15日，陶灿管理的代表基金近5年年化收益率为15.93%，好于沪深300指数；最大回撤为38.74%，好于沪深300指数；年化收益率高于80%的股票型基金，最大回撤小于52%的股票型基金。与同类基金相比，风险较高，整体风格为大盘成长型。

通过对陶灿自任职以来在不同市场情景下的业绩表现进行分析，可以看出他在熊市中风控表现优秀，尤其是震荡上行阶段表现远超沪深300。

以其代表基金为例，该基金投资偏重股票，持股比例为90.17%。股票行业偏好分散，前三大为电气设备、有色金属、电子。重仓股票持有时间长。债券投资中偏好的券种为可转换债券。

陶灿的投资关键词是：止盈止损控制组合回撤、关注行业的“三个因素”、重视投资者持基体验。

亲历15年股市，陶灿的投资框架在一轮轮熊市中迭代、演进。

从对陶灿过去的建信基金公开采访分析中可以看到，陶灿将股票投资收益率来源分为三个，即股息率、核心指标增长率和估值波动率。这三个指标中，陶灿有自己的取舍之道。

在陶灿看来，估值波动实际上是一种“零和博弈”。因此，陶灿带领研究团队，通过对A股历史上10倍股（剔除重组股）的长期跟踪和研究，他发现，最终这些牛股的增长，估值的贡献几乎为0，而是靠着相应的基本面和利润扩张支撑起来的。

而股息率和核心指标增长率所代表的企业基本面，才是陶灿认可的投资收益来源。

在具体管理基金产品时，陶灿非常重视投资者的持有体验，因此他注重以“止盈止损”策略构建组合核心竞争力。

陶灿认为，止盈是把投资浮盈变现，及时落袋为安，把基金的收益更有效地转化为投资者的收益；止损是在预期市场震荡下跌时，及时降低组合beta，增强震荡市中的防御能力。

因此，他会将止盈止损策略应用到公募基金的组合管理上，对应的就是基金组合的回撤控制。

从建信基金的公开资料中可以看到，陶灿一般从两个层面进行优化：

第一层面是底层资产的优化，通过选择行业和自身基本面优秀、具备长期增长潜力的优质个股，力争降低组合回撤；

第二层面是观察估值中期波动的方向，通过在不同市场环境下，调整组合的风险暴露程度，适时降低组合beta，以达到控制回撤的目的。

陶灿表示，控制好回撤，有助于投资者分享基金投资的时间复利。只有控制好回撤，投资者才能真实获得基金投资的中长期回报，从而切实提升基金持有人的信心，促进公募基金行业长期健康发展。

值得注意的是，陶灿管理的基金波动较大。通过对其代表基金的跟踪，可以看到该基金换手率在陶灿管理期间的近两年水平接近市场中位水平，而前几年则会明显高于市场平均水平。不难看出基金经理在投资过程中会根据市场变化和对未来的预期进行持仓调整，而近两年持仓相对稳定。

从风格暴露来看，截止2022年四季度，陶灿其管理的代表基金均配大盘成长。并且相较于前几个季度，其擅长适时调整仓位头寸，从风格角度顺应市场。

回撤控制方面，智君科技数据显示，截至3月15日，陶灿管理的代表产品的近五年最大回撤为38.74%，好于沪深300指数。同时，该基金配置均衡，能够较好地控制回撤水平。

与此同时，从行业配置来看，陶灿的行业配置比较分散，总体看相对偏好电新、机械、电子、医药和食品饮料行业，这也与他的研究能力圈有关。

智君Brinson归因数据显示，相较于沪深300，陶灿管理的代表产品近3年来所获得的48.61%超额收益中，其中42.41%来自于选股效应。这也意味陶灿对于市场把控方向较为及时。

通过跟踪持仓可以发现，陶灿的代表基金近五年多数时间仓位维持在近9成左右，属于高仓位操作的灵活配置型基金。

从重仓轨迹跟踪显示，截至2022年四季度，陶灿代表产品的持股风格偏向大盘成长型，且长时间以来，投资风格稳定。同时，前三大配置行业为电气设备、有色金属、电子。

通过分析行业配置，来判断陶灿的投资偏好及在管产品类型，可以发现陶灿很擅长全市场选股，投资能力圈较广，当然这也离不开他的投资框架。

在具体选行业方面，陶灿主要关注行业的“三个因素”。

第一个因素：行业商业模式。商业模式就是这个行业解决了什么问题、创造了什么价值、获得了什么价值分配。有些行业产生很小的价值，甚至不产生价值，那么未来肯定没有前景。

第二个因素：行业竞争格局。好的行业竞争格局，会有很好的生产秩序，有很好的头部公司、很好的财务表现。好的行业竞争格局一定是来自于这个行业里面一些具备很强竞争力的公司，这些公司日积月累不停改变，塑造行业竞争格局，把竞争格局持续改善。

第三个因素：行业景气趋势。陶灿每年都会在年初试图判断，排名前三的行业和排名后三的行业分别是什么。这类判断，重要的出发点就是行业的景气趋势。行业景气分两大类型，周期性和成长性，周期性景气的行业主要把握周期性向上的阶段，但是持续时间可能比较短；成长性景气的行业处于成长加速期，发展速度很快，景气持续时间很长，可能持续2～3年或3～5年。

在选对行业后，在公司层面，陶灿最关注上市公司的竞争力。竞争力是指企业家的格局和思维、企业文化和管理层的执行力、研发效率。这三个最底层的要素，决定了企业的竞争优势。

针对政策利好，近期陶灿在中国基金报的采访中，也发表自己的观点与未来会重点关注的方向。

具体来看，陶灿认为两会的政策整体符合市场预期。城镇新增就业从“1100万人以上”上升至“1200万人以上”的目标对应经济增速或将有机会超过国内生产总值增长目标。因此，他会将重点关注国企改革预期下，中国特色估值体系修复的低估值优质国企上市公司；以及数字经济带动经济效益、数字化转型的相关投资机会。

对于政府工作报告强调要“多渠道增加城乡居民收入，稳定大宗消费，推动生活服务消费恢复”，这些政策对消费板块投资的意义，陶灿也在采访中表明了自己的观点。

陶灿认为：“扩大内需与去年底中央经济工作会议思路相一致，尤其在今年出口方面的压力背景下，促消费、扩投资将是经济发展重要抓手，这有望带来新一轮的消费股投资机会。从上市公司财务数据角度来看，地产链消费整体库存较低，我们比较看好家电、家居、家具等消费领域的细分板块。”

最后，从两会政策看，未来的投资机会与逻辑，陶灿也详细阐述了自己的看法。

他表示，在国企改革背景下，低估值优质国企有望迎来政策红利。两会报告强调“深化国资国企改革,提高国企核心竞争力”，3月3日国资委启动国有企业对标世界一流企业价值创造行动，催化相关板块热度。

陶灿进一步解释，在债务下行去杠杆大周期下，总量经济政策或相对收敛，经济结构调整的迫切性相对更加强烈，掌握社会更多资源的国有企业在此背景下亦承担换挡提速、提升盈利能力与经营效率的重担，在此大背景下，可以重点关注中国特色估值体系修复的投资主线。