10 月 15 日，央行召开了第三季度金融统计数据新闻发布会，主要强调了以下三方面内容： 

• 孙国峰司长认为当下银行体系流动性供求基本保持平衡，不会出现大的波动，央行将灵活运用 MLF、公开市场操作等多种货币政策工具，适时投放不同期限流动性，熨平短期波动，保持流动性合理充裕 

• 邹澜司长认为部分金融机构对于 30 家试点房企“三线四档”融资管理规则也存在一些误解，对要求“红档”企业有息负债余额不得新增，误解为银行不得新发放开发贷款，企业销售回款偿还贷款后，原本应该合理支持的新开工项目得不到贷款，也一定程度上造成了一些企业资金链紧绷 

• 央行碳减排支持工具正抓紧推进设立工作，且碳减排支持工具对碳减排重点领域的支持是做加法，支持清洁能源等重点领域的投资和建设。 

整体来说，央行本次新闻发布会维持了央行政策的延续性，对于房地产领域政策的偏移进行了纠偏，对于市场担忧的通胀问题进行了一定的疏导，也对落空的降准预期提供了央行的合理解释，总体保持了央行的中性态度。货币政策的制定需要全局性的考虑，且各项政策从推出到落地也有一定的时滞性，维持政策定力，不以短期波动为主要政策考量是央行一贯的作风。目前三季度经济数据尚未公布，国际能源短缺、美联储货币宽松政策退出以及国内“双限”政策尚处于发酵期，金融市场价格端的波动对于经济层面的影响尚不明晰，还需要一定的政策观察期。对于央行的政策定力也不应过度解读，经济增长、充分就业、物价稳定和汇率稳定作为货币政策的主要目标， 当下市场环境下几者的运行方向出现一定背离，其趋势大小尚难以准确判断，目前央行尚未对政策主要调整方向下最终判断。但观察期窗口一般为1-2个月，近期各项经济金融数据落地后，政策可能会有较大变化，应密切关注。 

此外，央行货币司司长孙国峰在会上提到目前国债利率偏低，引起市场较大反应。需要注意的是， 央行口径下我国国债利率一直是偏低的，在过去几年内被反复提到，本次孙司长也是维持了过往表述，并不代表央行态度的变化。我国国债利率与海外国债利率从“真实利率”角度考量有较大区别，我国国债利率历史上均大幅低于实际GDP增速，没有很好地起到勾连实体经济和金融市场的作用，对于真实利率的指向性较弱。 

经通胀调整后的真实利率应当与实际增长率基本相同。易纲行长《中国的利率体系与利率市场化改革》一文中指出，经通胀调整后的真实利率r应于实际经济增长率g相等，此时的真实利率 r可以认为是合理的利率水平，即利率的“黄金法则”。其主要逻辑为在新古典经济增长理论框架下，当投资带来的新增资本刚好能够覆盖资本折旧+人口增长+技术进步对资本的损耗时，人均资本和经济都会进入稳态。此时资本边际回报率=折旧率+人口增长率+技术进步率；而长期来看，（资本边际产出回报率-折旧率）与实际利率大致相等，（人口增长率+技术进步率）与实际经济增速大致相等，因此得出真实利率水平应当与实际经济增长大致相等的结论。西方发达国家在经济发展进 入平稳期后，均以10年期国债利率作为其真实利率的核心指标，而整体运行趋势上也同其GDP实际增长率保持相一致，以我国目前金融市场的发展程度尚难做到这一点。 

我国目前的真实利率大多以贷款利率为核心指标，而不是10年期国债利率。央行今年来对于真实利率的研究，例如 2014 年央行货币政策司调查组发表《贷款利率、不良贷款率和净息差的国际比较》和 2019 年央行上海总部调研组发表《从“资金洼地”现象看我国利率水平和中外融资成本差异》均是以贷款利率作为我国的真实利率水平作为研究对象，得出的结论是我国真实利率水平相较发达国家偏高，相对发展中国家偏低，符合我国的基本国情。由此可见，由于我国尚处于利率市场化改革阶段，各项货币政策和利率传导机制尚不成熟，以贷款利率作为我国的真实利率水平较为合理。而随着利率改革的逐渐深入，两者未来将逐渐趋于统一，从长期角度来看，我国的10年期国债的利率确实偏低。所以，孙司长认为我国国债利率偏低是从我国整体利率环境和利率市场结构来说的，并不是针对债券市场利率提出的短期指引，无需过度解读。

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本周涤纶长丝开工率仍在快速下行，高炉开工低位企稳。本周钢铁、纺织数据基本维持上周趋势，高炉开工率出现好转。涤纶长丝行业受到“双限”的影响较大，开工率仍在快速下行，未来趋势取决于国内能源供需情况和沿海省份“双控”目标完成情况，预计短期内难以得到缓解。高炉开工率在持续 3 个季度下行后出现企稳信号，预计当下开工率已落入政策调控目标区间，未来持续下行的空间不大。 

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猪肉价格再次出现下行趋势，已再次触及发改委价格预警线。节前猪肉大量投放，主要是由于散养户存栏压力较大，中秋国庆双节已是库存消化最后的机会，预计十一之前猪肉价格将持续承压，年底将有所好转。 

资料来源：wind，嘉合基金

本周央行公开市场操作共投放 500 亿元，逆回购到期 5200 亿元，MLF 到期 500 亿元并等量续作，央行本周实现净回笼 4700 亿元，系央行回收跨季投放所致。市场成交价格方面，R001 收于 2.08%，较上周上行 50.55BP；R007 收于 2.15%，较上周上行 27.19BP。本周央行逐步回收到期的跨季流动性投放，整体过程平稳，未对资金面造成较大波动。随着 MLF 等量续作且并无其他流动性投放政策出台，整体资金面将恢复至充裕偏紧状态，整体资金价格中枢维持在政策利率附近。

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• 【利率债】

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• 【信用债】

本周信用债收益率大多上行。中票除 1 年期 AAA 等级外，其余各等级各期限收益率均上行，其中, 5 年期 AA+级上行幅度最大(7bp);城投债除1年期 AAA 等级外，其余各等级各期限收益率均上行，其中 3 年期 AA+级上行幅度最大(11bp)。  

信用利差方面，本周中票除 5 年期 AAA、AA+等级小幅走阔外，其余各等级各期限均收窄，其中1年期 AAA 级走阔幅度最大（8bp）；城投债除1年期各等级、5 年期 AAA 等级收窄外，其余各等级各期限均走阔，其中 1 年期 AAA 级收窄幅度最大（9bp）。 

• 【可转债】

本周转债市场整体下跌，中证转债指数周一至周三连续三天下跌，周四周五略有反弹，周跌幅为 0.81%，共成交 3062.98 亿元，转债价格中位数收于118元，下跌了 1.29%，市场估值略有下跌， 隐含波动率平均值下跌了0.32%，位于历史 76.4%分位点。分类别来看，超高平价券（转股价值大于130元）跌幅均值为0.86%，表现优于中平价券（-1.62%）和低平价券（-1.21%）。高评级券（评级为AA+及以上）的跌幅均值为1.05%，跌幅小于中评级券（-1.38%）和低评级券（-1.14%）。从转债规模看，本周大规模转债（债券余额大于50亿元）的跌幅均值为 0.37%，跌幅小于中规模券（-1.29%）和小规模券（-1.15%）。分个券来看，本周斯莱转债、文灿转债和旗滨转债涨幅居前，周涨幅分别为12.2%、11.%和 10.3%，天壕转债、清水转债和嘉泽转债跌幅居前，周跌幅分别为 15.6%、15.5%和 13.3%。 

本周主要股票指数涨跌互现，上证指数下跌了 0.55%，收于 3572.37 点，共成交 21391.21 亿 元，沪深 300 和创业板指分别上涨了 0.04%和 1.02%，创业板指表现相对较强。分行业来看，本周行业指数跌多涨少，其中公用事业、钢铁和建筑装饰板块跌幅居前，周跌幅分别为 9.16%、 5.10%和 4.38%，汽车、电气设备和有色金属表现相对较强，分别上涨了 5.03%、3.28%和 3.16%。 

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