Alpha Talk｜与趋势共振，新周期下如何把握投资机遇？

 杜猛  我们认为今年A股出现回调的主要原因有三点：

第一个原因，从去年延续到今年一季度，宏观经济面临的压力较大，与此同时我们也需要注意到，中央经济工作会后，很多政策正在逐步出台，包括货币和财政政策。但市场需要时间去消化这些利好的经济刺激政策。

当一季度整体的宏观经济数据没有出来前，市场的担忧也始终存在，并一定程度地导致股市下跌。

第二个原因是疫情，奥密克戎毒株在海外扩散的很快，但海外更多是放开的防疫政策，市场担忧国内是否也会放开防疫，以及最终可能导致的结果。

第三个原因，是有效市场的反身性，在有些时候，下跌成为了下跌的理由，上涨成为了上涨的理由，趋势会形成自我强化。市场今年初的行情，和去年春节的上涨一样，都和情绪推动有很大关系。

 杜猛  以相对长期的视角来看，股票回调的时候，尤其面对投资者看好的股票，给投资者带来机会也越大。股价越便宜，未来可带来的收益也会越大。

从估值角度看，不论市场如何波动，终会走向均值回归。去年年初，在我们长期看好的资产里，有大量估值水平较高，有些股票估值与其长期增速不匹配。再看当下这个时间点，很多优质长期资产，在经过一年的调整后，估值都回到了合理范围内，包括医药，消费以及科技。很多行业的估值，都回到了历史中位数水平以下，我们认为落到了可投资的区间内。

从政策面的角度看，我们认为今年的市场可能出现前低后高的状态。去年底开始，很多政策都进行了一些优化，相比去年会更加宽松。因此，我们认为今年市场的流动性相比去年会更好，产业政策也在逐步向好。

从居民资产配置的转移来看，长期资产，或者说居民财富，正逐渐加大对资本市场的配置，这一长期趋势并没有出现改变。权益类资产，作为大类资产中长期收益最高的资产，它的属性，也不会由于短期市场的波动而发生改变。

从以上三点来看，我们对今年市场的看法，比去年更加乐观。

 杜猛  过去20年里，拉动中国经济增长的主要推动力，是地产周期。地产作为一个支柱产业，在整体经济中占比较高。但我们也看到，持续依靠房地产推动的经济模式不可持续，地产周期或许已经见顶。

随着过去几年国家提出了双碳目标，新一轮的经济周期已经展开，这轮周期的主要推动力是新能源。它不仅可以满足国家政策上的双碳要求，也发展到了可以成为国家支柱产业的阶段。

在未来5-10年里，能够持续增长且有很大体量的产业主要是能源。我们当前正处于第三次能源革命浪潮中，前两次能源革命分别是蒸汽机和内燃机。中国经济，将在第三次能源革命中，通过新能源和新能源汽车的发展，获得新的增长点。

中国经济未来发展的趋势及增长点，第一个大逻辑是居民资产配置不可逆的向资本市场转移；第二个大逻辑是投资和经济的契合度，新周期下，中国经济增长以新能源为核心驱动力，这段长周期可能是5-10年。

过去美国股市的长牛来自于科技创新，由核心资产和核心公司推动。展望中国未来的股市，长牛的展开可能也会由一批具有代表性的核心资产推动。

 赵隆隆  从去年9月中旬到现在，新能源板块面临了较大调整。但无论市场如何调整，我们需要认识到，新的能源周期的演绎过程，不是以月度，季度或是年度为单位的，而是以更长的时间为单位，这是理解新能源周期最重要的一环。从估值角度看，今年的动态市盈率和静态市盈率比去年更好。当前的很多新能源汽车公司的估值水平，相较于历史估值已经处于相对低位。

去年新能源汽车的机会，更多来自于超预期的销量增长。高估值来自市场对未来高增长的预期，但随着市场认知度的逐渐提升，新能源板块出现了赛道拥挤，并从2021年四季度开始出现了相对调整。

新能源车渗透率持续提升的趋势不会发生转变。但投资者在2022年对选股的严苛程度要求会越来越高。包括市场份额的提升、盈利能力的问题，不再只讲一个细分行业的逻辑，而是要看在整个竞争过程当中，公司的优势是在加强还是在减弱。

分产业链环节来看，2022年新能源汽车产业链中，需求相对紧缺的环节仍存在较好的投资机会，包括电池和四大材料，正极、负极、电解液、隔膜；分市场来看，在新能源汽车的三大主导市场——中国，欧洲和美国中，美国市场在2022-2023年的增增速相对更值得期待，一方面是美国基数小，另一方面是新总统对于新能源的刺激政策。处于海外市场产业链，尤其是美国市场产业链的公司值得关注。

 赵隆隆  首先，是对行业景气度下滑，利润增长的担忧。从策略角度看，历史上当年有超额收益和涨幅靠前的板块，理论上有较强的利润增速。只要新能源汽车的增速相比其他行业还是处在第一梯队，整个新能源汽车在2022年的超额收益相比其他行业会好。

其次，是对上游碳酸锂等价格上涨的担忧。即原材料价格的上涨是否会导致电池企业盈利变差。电池企业是否会将成本上涨传导给整车厂，进而价格上涨导致下游消费端的需求下降。但从供需角度出发，2022年碳酸锂的供应增量基本可以满足今年全球新能源车的销量预测，并不会导致2021年供需的严重不平衡。

从利润传导角度看，很多电池企业已经开始向整车企业传导价格上涨，整车企业也向消费者传导价格上涨。这是整个行业所需要承受的。但整车厂会以市占率作为重要目标而不是以整车盈利作为核心目标去做，因而对终端消费者的影响会小一些。

再次，是对竞争格局的担忧。由于计划产能较多，市场担忧电池和四大材料，包括正极、负极、电解液、隔膜，竞争格局是否会在2022-2023年出现恶化。不过，对供需结构造成影响的来源主要是市场情绪。目前电池厂，尤其是龙头电池厂对供给情况比较乐观。

 赵隆隆  关注光伏风电的要点，在当前首先是对经济稳增长和光伏发展的一致性上，是否会有冲突。中央经济会议定调今年经济稳字当头后，投资人担忧今年经济是否以稳为最优先的目标，而类似双碳这样的目标会往后放缓。但是，稳增长和发展新能源并不是非此即彼的关系，在稳增长过程中也出现了大量新能源项目的建设，并以此在一定程度上达到经济稳增长的目的。

其次，关注要点是当前光伏风电建设的进度是否会延缓。

对于光伏风电的发展，第一驱动力来自这两个产业的自身成本的下降，而不是主要依赖政策的推动。光伏风电成本快速降低后，加之储能和电网的配套，未来需求将更多源于市场对便宜清洁且稳定的能源需求，而不仅是国家对双碳目标的推广。

所以，核心要点是，在不需要补贴的情况下，光伏风电成本已经越来越便宜，而且是比火电便宜，那么作为更清洁的可再生能源，光电的市场占比一定会持续上升。

 杜猛  寻找长期增长的公司主要遵循四点逻辑：

第一是公司业务顺应了这个时代以及社会发展的趋势。这些公司处在朝阳行业，未来存在很大的发展空间。每个公司都有成长的时代烙印，再优秀的公司，也需要顺应这个时代的发展潮流。投资赚到的钱，来自于公司实际成长带来的收益。这个收益虽然也会随着市场波动，但只要持有的时间相对足够长，最终会体现出公司成长带来的好收益。

第二是财务上有较高的净资产收益率，这就意味着公司经营效率的高效。市场上有一些看起来高大上、但资本消耗量很大的公司，净资产收益率并不高，它们的财务数据或许能够在短期表现出爆发性的高增长，长期来看公司的经营效率可能无法支撑其商业模式。

第三是公司产品相对简单可复制。长期增长的公司，需要达到产品能够快速地复制推广，低成本扩张的需求。不是说今天做产品开了一套模具，明天就要开另一套。

第四是看企业的管理层，投公司就是投人。在企业发展中，尤其是竞争型行业和新兴产业，管理层的格局观和执行力，是决定企业能否长期发展的主要因素。很多企业刚起步时差不多，但成长过程中差异就显现出来了，因为各个公司创业者的向上驱动力不同。

 杜猛  从长期投资视角来看，一个公司的竞争力如果足够强，纵使受到市场打压，在过程中可能会发展的更好。例如，一些硬科技类公司，在长期被打压中反而发展的愈发健康，因为始终保持忧患意识，积极进行技术上的突破和公司架构的进步。观察公司竞争力的一项重要维度，就是看它能否在恶劣环境下，依然取得良好地发展。

投资是一件长期主义的事，比拼的是耐心和信心。我认为投资信心主要是基于公司基本面，进而给到投资人的，而不是投资人自己给自己的。在长期持有中，我们发现波动本身不是风险，投资最大的风险之一，在于选择的公司是否为优质资产。作为基金经理，面临市场波动时，可以在投资组合中以更加灵活和便宜的价格，去购买和持有真正看好并愿意长期持有的一些标的。

“投资”也是投资于这个时代，一旦我们把投资的时间维度拉长，即使当下面临了较大波动，但在更长的周期中就不足为惧了。有句话说“时间是投资者的朋友，投机者的敌人”，选择好行业里的好公司，顺应大的趋势和周期，只要持有的时间相对足够长，最终会体现出公司、行业和国家发展趋势共振带来的好收益。